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Direito Cripto/Nível VI · Conduta de mercado/6.3 O lançamento honesto/Lição 1

Como é uma divulgação honesta

Por que a lei julga um lançamento pelo que seus criadores dizem e pelo que deixam de dizer, e como a relevância (materiality), as meias-verdades e a linguagem de advertência decidem se uma divulgação é honesta.

É educação, não aconselhamento jurídico, tributário ou de investimento. O direito cripto varia entre países e estados e muda com frequência. Antes de agir, confirme as regras vigentes onde você mora com um advogado ou consultor tributário habilitado.

O caminho enxuto

A rota mais barata, com menos impostos, mais simples e mais privada que a lei permite, da melhor para a pior. Cada passo indica a regra em que se apoia e a condição que o mantém dentro da lei.

  1. Base de custo zero: não diga nada que você não possa provar e qualifique toda afirmação que fizer. Macquarie (2024) entende que omissões puras não são passíveis de ação nos termos da Rule 10b-5(b), mas as meias-verdades são; 'liquidez bloqueada' deve dizer quando o bloqueio termina.
  2. Teste cada afirmação pelo padrão de TSC Industries: um comprador razoável provavelmente a consideraria importante? Desbloqueios, poderes de mint e tesourarias com chave única costumam ser. O porém: a Rule 10b-5(a) e (c) e a CFTC Rule 180.1 ainda alcançam esquemas enganosos.
  3. Use os dez tópicos da proposta de Rule 103(b) da Regulation Crypto Assets como um checklist gratuito; uma resposta de uma página para cada um é barata. O porém: é apenas uma proposta, com comentários até 20 de outubro de 2026, vinculando somente os emissores que usarem suas isenções.
  4. Dispense avisos de risco genéricos: o safe harbor de 15 U.S.C. §78u-5 abrange apenas emissores sujeitos a reporte à SEC e exclui ofertas iniciais, de modo que os criadores de tokens típicos não podem contar com ele. Advertências específicas e factuais não custam mais para escrever.
  5. Ofertas na UE: o artigo 4(2) do MiCA dispensa o livro branco (white paper) para ofertas a menos de 150 pessoas por Estado-Membro, que somem no máximo €1.000.000 em 12 meses, ou dirigidas apenas a investidores qualificados. O porém: as regras de marketing do artigo 7 ainda se aplicam.

MateriaisRegra SEC 10b-5 (17 CFR §240.10b-5) e Regra CFTC 180.1 (17 CFR §180.1), lado a ladoA decisão da Suprema Corte em Macquarie Infrastructure v. Moab Partners (12 de abril de 2024)Toda declaração pública feita por um lançamento: site, white paper, posts fixados e anúnciosLições 5.1.3 e 5.1.7, sobre promessas de retorno e afirmações de marketing

Curiosidade

  1. Se eu nunca mencionar algo, posso ser culpado por tê-lo deixado de fora?
  2. Como saber quais fatos são importantes o suficiente para que os compradores precisem conhecê-los?
  3. Um aviso no rodapé da página protege um roadmap confiante no topo?

Explorar

  1. Divulgação significa contar aos compradores os fatos que importam para o que estão comprando. A divulgação honesta tem duas metades: o que é dito deve ser verdadeiro, e o que é omitido não pode tornar o resto enganoso. A lei dos EUA enuncia as duas metades quase com as mesmas palavras, qualquer que seja o token. A Regra 10b-5(b) da SEC proíbe qualquer declaração falsa sobre fato relevante, ou a omissão de fato relevante necessário para que as declarações feitas não sejam enganosas, em conexão com uma operação com valores mobiliários. A Regra 180.1(a)(2) da CFTC repete essa fórmula para as commodities. Assim, o critério se aplica seja ou não o token, ao final, um valor mobiliário (lições 1.2.3 e 1.2.4).
  2. A palavra que faz o trabalho é “relevante” (material). Em TSC Industries v. Northway (1976), a Suprema Corte disse que um fato é relevante se houver probabilidade substancial de que um investidor razoável o considere importante, de modo que sua divulgação alteraria significativamente o “conjunto total” (total mix) de informações disponíveis. Basic v. Levinson (1988) adotou esse critério para a Regra 10b-5 e acrescentou que, para eventos que podem ou não ocorrer, a relevância depende da probabilidade do evento e de sua magnitude. Para um token, um grande desbloqueio no mês que vem, um poder ativo de cunhar mais ou uma única chave controlando a tesouraria podem, cada um, ser relevantes.
  3. O silêncio e as meias-verdades são tratados de forma diferente. Em Macquarie Infrastructure v. Moab Partners (12 de abril de 2024), a Suprema Corte, por unanimidade, decidiu que “omissões puras” não são acionáveis com base na Regra 10b-5(b): quem nada diz sobre um assunto não responde, por essa cláusula, pelo silêncio. As meias-verdades são: declarações verdadeiras no que dizem, mas que omitem informações qualificadoras essenciais. “Liquidez bloqueada” quando o bloqueio termina na semana que vem, ou “tokens da equipe com vesting” quando o proprietário do contrato de vesting pode ser trocado, são o formato clássico (lições 6.3.2 e 6.3.4). Esquemas para enganar continuam alcançáveis separadamente pelas Regras 10b-5(a) e (c).
  4. A linguagem de advertência só ajuda quando é específica. O porto seguro (safe harbor) legal dos EUA para declarações prospectivas, 15 U.S.C. §78u-5, protege apenas emissores já sujeitos às obrigações periódicas de prestação de informações à SEC e exclui declarações feitas em ofertas públicas iniciais, de modo que um criador de token típico não pode contar com ele. Mesmo quando se aplica, exige “advertências significativas que identifiquem fatores importantes” capazes de fazer os resultados divergirem. A interpretação da SEC de 2026 (Release nº 33-11412) vai além: os emissores que prometem trabalho gerencial são incentivados a descrevê-lo com clareza, com cronograma, marcos e recursos necessários, e a divulgar publicamente quando ele estiver concluído (lição 5.1.3).
  5. Para ter um retrato do que os reguladores acham que os compradores precisam, a Regulation Crypto Assets proposta pela SEC (18 de agosto de 2026) lista dez temas de divulgação na Regra 103(b) proposta, entre eles os termos da oferta, a administração e as pessoas relacionadas, o plano de desenvolvimento, a segurança e o código-fonte, a oferta (supply) e as alocações, a governança e as permissões, e os fatores de risco, cada um de forma “baseada em princípios”. É uma proposta, com comentários até 20 de outubro de 2026, e só vincularia os emissores que usassem suas isenções (lição 5.1.2). Ainda assim, a lista funciona como um mapa das perguntas que um lançamento honesto deveria saber responder, qualquer que seja sua situação jurídica.
  6. A Europa escreve o padrão na própria lei. Pelo artigo 6(2) do MiCA, todas as informações do white paper de um criptoativo devem ser imparciais, claras e não enganosas, sem omissões relevantes, em forma concisa e compreensível. O artigo 12 exige que o white paper seja alterado sempre que surgir um fato novo significativo, um erro relevante ou uma imprecisão relevante, enquanto a oferta durar ou o token estiver admitido à negociação, e as versões anteriores devem continuar online, marcadas como desatualizadas. Uma verificação prática: para cada afirmação pública de um lançamento, anote o fato qualificador que um comprador cauteloso mais gostaria de ver ao lado dela e verifique se ele está lá.

Fatos-chave

  • A Regra 10b-5(b) da SEC proíbe declarações falsas sobre fatos relevantes e omissões de fatos relevantes necessários para que as declarações feitas não sejam enganosas.
  • A Regra 180.1(a)(2) da CFTC aplica a mesma proibição de declarações falsas ou enganosas e omissões que induzam em erro às transações com commodities.
  • Em TSC Industries v. Northway (1976), a Suprema Corte definiu fato relevante como aquele que um investidor razoável teria grande probabilidade de considerar importante.
  • Em Macquarie Infrastructure v. Moab Partners (12 de abril de 2024), a Suprema Corte decidiu que as omissões puras não são passíveis de ação nos termos da Regra 10b-5(b), enquanto as meias-verdades o são.
  • O porto seguro do 15 U.S.C. §78u-5 aplica-se apenas a emissores sujeitos às obrigações periódicas de prestação de informações à SEC e exclui declarações feitas em conexão com uma oferta pública inicial.
  • O artigo 6(2) do MiCA exige que o white paper de um criptoativo seja imparcial, claro e não enganoso e não contenha omissões relevantes.

Exercício nove, seis, três, um

9ReunirListe até 9 afirmações de um lançamento de token que você conhece ou está planejando (algumas listas são mais curtas), como “liquidez bloqueada”, “tokens da equipe com vesting”, “auditado”, “sem pré-venda” ou um item do roadmap.
6AgruparClassifique-os em 6 categorias: afirmações sobre a oferta (supply), sobre controle e permissões, sobre insiders, sobre o trabalho futuro da equipe, sobre segurança ou auditorias, e afirmações que você não conseguiu verificar.
3DestilarReduza as 6 categorias para 3 grupos: afirmações que estão completas como estão, afirmações que precisam de um fato qualificativo adicionado e afirmações que não deveriam ser feitas de forma alguma.
1CristalizarEscreva 1 frase indicando o único fato qualificador que um comprador razoável mais gostaria de ver ao lado da afirmação mais forte da sua lista.

Verificação de fatos

Datas, números e afirmações verificados com as fontes publicadas listadas abaixo.

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