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Blockchain/Niveau VII · Evolution/7.3 Booms, Crashs und Institutionen/Lektion 5

Strategy und die Ansprüche auf Bitcoin

Die Bilanz als Tresor – und die Verwahrungsebenen zwischen Inhaber und Blockchain

MaterialienEine Tabellenkalkulation mit Spalten für Unternehmen, Datum, Betrag (BTC) und FinanzierungsquelleZugang zu einem Finanzdatenterminal oder zur SEC EDGAR-DatenbankEin Rechner, um das Verhältnis der Bestände zur Marktkapitalisierung zu berechnenEine Block-Explorer-Schnittstelle

Neugier

  1. Warum würde ein Softwareunternehmen mit stabilen Cashflows ein Asset kaufen, dessen Wert stark schwankt?
  2. Wie verändert die Ausgabe von Wandelanleihen zum Kauf von Bitcoin das Risikoprofil für bestehende Aktionäre?
  3. Was passiert mit der Bewertung eines Unternehmens, wenn sein Aktienkurs vom Marktwert seiner digitalen Reserven abweicht?

Erkunden

    Teil IUnternehmens-Treasuries: von MicroStrategy zu Strategy

  1. Unternehmens-Treasuries legen traditionell Wert auf Kapitalerhalt. Barmittel werden in Bankeinlagen, kurzfristigen Staatsanleihen oder Geldmarktfonds geparkt, um den laufenden Betrieb zu sichern. Ziel ist Stabilität, nicht Wertsteigerung. Bitcoins fester Emissionsplan und seine Volatilität stellen ein anderes Angebot dar: Bitcoin dient als Reserve-Asset für diejenigen, die Exposure gegenüber digitaler Knappheit statt Liquiditätssicherheit suchen.
  2. MicroStrategy begann diesen Wandel im August 2020. Michael Saylor führte den Kauf von 21.454 BTC für 250 Millionen Dollar an und erklärte Bitcoin zum Treasury-Reserve-Asset. Das Unternehmen kaufte weiter Bitcoin und finanzierte die Käufe über Wandelanleihen und Aktienverkäufe. Im Februar 2025 benannte sich MicroStrategy in Strategy um; zu diesem Zeitpunkt war es mit Abstand der größte Unternehmenshalter von Bitcoin.
  3. Andere Unternehmen verfolgten ähnliche Strategien mit unterschiedlichem Erfolg. Square (heute Block) kaufte im Oktober 2020 Bitcoin im Wert von 50 Millionen Dollar. Tesla kaufte Anfang 2021 für 1,5 Milliarden Dollar, ein Schritt, der viel Aufmerksamkeit erregte, verkaufte jedoch 2022 den Großteil seiner Bestände. Diese Schritte zeigten, dass börsennotierte Unternehmen digitale Vermögenswerte halten oder veräußern können, ohne einen sofortigen Aufstand der Aktionäre auszulösen, auch wenn sich die Ausstiegsstrategie deutlich von MicroStrategys Akkumulationsthese unterschied.
  4. Der Finanzierungsmechanismus bringt Hebel ins Spiel. Indem ein Unternehmen Wandelanleihen zum Kauf von Bitcoin ausgibt, geht es eine Schuldverpflichtung ein, die an einen Vermögenswert ohne eigenen Cashflow gebunden ist. Steigt der Aktienkurs über den Wandlungspreis der Anleihen, wandeln die Anleihegläubiger in Aktien und verwässern damit die bestehenden Aktionäre; fällt er, muss die Schuld zurückgezahlt oder refinanziert werden, was in einem Abschwung zu harten Entscheidungen zwingen kann. So oder so halten die Aktionäre eine gehebelte Position auf Bitcoin.
  5. Ab 2025 erschloss Strategy eine neue Finanzierungsquelle: unbefristete Vorzugsaktien (Perpetual Preferred Stock), die Anlegern eine feste oder variable Dividende zahlen und nie fällig werden. Das Unternehmen gab STRK (Januar 2025), STRF (März), STRD (Juni), die variabel verzinste STRC (Juli) und die auf Euro lautende STRE (November) aus und verwendete die Erlöse für weitere Bitcoin-Käufe. Am 4. Oktober 2026 hielt es 848.000 BTC, gekauft für rund 64 Milliarden Dollar. Weltweit entstanden Dutzende Nachahmer, sogenannte „Bitcoin-Treasury-Unternehmen“.
  6. Die Aktien eines Treasury-Unternehmens können über oder unter dem Wert seiner Bitcoin gehandelt werden; das Verhältnis zwischen beiden heißt mNAV. Jahrelang erlaubte Strategy der Aufschlag, Aktien zu verkaufen und trotzdem die Bitcoin-Menge pro Aktie zu erhöhen. Ende Juni 2026 fiel sein Enterprise-mNAV erstmals unter 1, und in jenem Sommer verkaufte das Unternehmen einige Bitcoin, um die Dividenden auf Vorzugsaktien mitzufinanzieren. Aktionäre erhalten über eine Aktie Bitcoin-Exposure, tragen aber Verwässerung, Dividendenverpflichtungen und Hebel. Tokenisierte Versionen seiner Aktien werden inzwischen on-chain gehandelt (Lektion 7.3.5).

    7. Teil IIAnsprüche auf Bitcoin: ETFs, Strategy und tokenisierte Aktien

  7. MicroStrategy begann im August 2020, Bitcoin zu akkumulieren, und baute sein Softwaregeschäft zu einer Corporate Treasury um. Mit der Umbenennung in Strategy im Jahr 2025 und 848.000 BTC im Bestand bis Oktober 2026 zeigte das Unternehmen, dass öffentliche Aktienmärkte direkte Coin-Käufe finanzieren können. Es finanziert die Käufe vor allem durch den Verkauf eigener Stammaktien am Markt sowie durch Wandelanleihen und unbefristete Vorzugsaktien und hebelt damit faktisch seine Bilanz, um Vermögenswerte zu halten, die es nicht selbst schürft.
  8. US-Spot-Bitcoin-ETFs wurden im Januar 2024 genehmigt und schufen damit eine regulierte Verwahrungsschicht für institutionelles Kapital. Bis Oktober 2026 hielten diese Fonds rund 1,29 Millionen BTC, davon entfielen etwa 805.000 auf BlackRocks IBIT. Diese Struktur bietet Komfort und regulatorische Klarheit, bringt aber ein Gegenparteirisiko mit sich: Der Anleger hält einen Anteil an einem Fonds, der die Schlüssel kontrolliert, nicht die Coins selbst.
  9. Tokenisierte Aktien wie MSTRx bringen das Exposure gegenüber Corporate Treasuries als digitale Assets zurück on-chain. MSTRx ist ein Anspruch auf verwahrte Strategy-Aktien, die ihrerseits eine Beteiligung an einem Unternehmen darstellen, das Bitcoin hält: zwei Schritte vom Coin entfernt. Als Token kann MSTRx on-chain zirkulieren und mit anderen Assets gepaart werden. Diese Schicht bringt Composability, aber auch Distanz zum eigentlichen Coin; der Holder vertraut sowohl dem Emittenten des Tokens als auch dem Verwahrer des Basiswerts.
  10. Jede Schicht – Corporate Treasury, ETF oder tokenisierte Aktie – fügt einen Anspruch hinzu, der bei jemand anderem liegt. Mit jedem Schritt weg von der Selbstverwahrung steigt der Komfort, aber auch das Gegenparteirisiko. Fällt Strategy mit seinen Schulden aus, scheitert ein ETF-Verwahrer oder wird ein Token-Contract kompromittiert, kann der Zugang des Holders zu den zugrunde liegenden Bitcoin beeinträchtigt sein, obwohl der Coin on-chain weiterhin sicher ist.
  11. Die Spannung zwischen Zugänglichkeit und Souveränität prägt diese Ära. Institutionelle Adoption bringt Liquidität und Legitimität, konzentriert die Verwahrung jedoch bei regulierten Instituten. „Not your keys, not your coins“ bleibt der technische Test: Ohne Kontrolle über den privaten Schlüssel hält man einen finanziellen Anspruch, nicht das Asset selbst. Dieser Zielkonflikt ist grundlegend dafür, wie sich Bitcoin in das traditionelle Finanzsystem einfügt.
  12. Öffnen Sie eine Analyse-Website, die institutionelle Wallets kennzeichnet, und suchen Sie die Adressen, die einem Spot-ETF-Verwahrer zugeordnet werden; solche Zuordnungen sind Schätzungen, nicht offiziell. Achten Sie darauf, wie selten diese Coins bewegt werden. Dieser statische Bestand macht einen erheblichen Teil des umlaufenden Bitcoin-Angebots aus, gebunden in institutioneller Verwahrung.

Kernfakten

  • MicroStrategy kaufte im August 2020 21.454 BTC als erste Treasury-Reserve.
  • Tesla kaufte Anfang 2021 Bitcoin im Wert von 1,5 Milliarden Dollar und verkaufte den größten Teil davon im Jahr 2022.
  • Square (Block) kaufte im Oktober 2020 Bitcoins im Wert von 50 Millionen Dollar.
  • MicroStrategy benannte sich im Februar 2025 in Strategy um.
  • Ab 2025 finanzierte Strategy Käufe auch mit unbefristeten Vorzugsaktien (STRK, STRF, STRD, STRC, STRE).
  • Strategy hielt am 4. Oktober 2026 848.000 BTC; sein Enterprise-mNAV fiel Ende Juni 2026 erstmals unter 1.
  • Strategy (früher MicroStrategy) hielt bis Oktober 2026 848.000 BTC.
  • US-Spot-Bitcoin-ETFs hielten bis Oktober 2026 etwa 1,29 Millionen BTC.
  • Auf BlackRocks IBIT-Fonds entfielen rund 805.000 BTC der gesamten ETF-Bestände.
  • Tokenisierte Aktien wie MSTRx stellen On-Chain-Ansprüche auf die Vermögenswerte von Corporate Treasuries dar.
  • Jede Verwahrungsschicht fügt zwischen dem Holder und dem zugrunde liegenden Coin ein Gegenparteirisiko hinzu.
  • „Not your keys, not your coins“ unterscheidet Selbstverwahrung von finanziellen Ansprüchen.

Übung neun, sechs, drei, eins

9SammelnListen Sie 9 börsennotierte Unternehmen auf, die in ihren Finanzberichten Bitcoin-Bestände offengelegt haben. Notieren Sie das Jahr des Erwerbs und die in ihren Berichten genannte Begründung.
6GruppierenGruppieren Sie diese 9 Unternehmen in 6 Gruppen, je nachdem, wie sie ihre Käufe finanzieren.
3VerdichtenReduzieren Sie diese 6 Gruppen auf 3 unterschiedliche Risikoprofile für Aktionäre im Hinblick auf Verwässerung und Hebel.
1KristallisierenSchreiben Sie einen Satz, der den Unterschied zwischen dem direkten Halten von Bitcoin und dem Halten über eine gehebelte Treasury-Struktur eines Unternehmens erklärt.

Faktcheck

Datumsangaben, Zahlen und Behauptungen wurden mit den unten aufgeführten veröffentlichten Quellen abgeglichen.

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