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暗号資産法/レベル V · 開発者と発行者/5.1 トークンの発行/レッスン 1

公正な発売またはプレセール

新しいトークンを市場に出す2つの方法、そしてなぜ開発資金調達のためにリリース前に販売することが米国証券法上問題となるのか、一方で公正なリリースの場合は法的リスクがクリエイターがそれについて述べる内容に移る理由。

本コースは教育を目的としたものであり、法律・税務・投資に関する助言ではありません。暗号資産に関する法律は国や州によって異なり、頻繁に変わります。行動する前に、お住まいの地域の現行ルールを資格のある弁護士または税理士にご確認ください。

最小コストの道

法律が認める範囲で、最も安く、税負担が最も軽く、最も簡単で、最もプライバシーを守れる方法を、優先順に示します。各ステップには根拠となるルールと、合法であり続けるための条件を記しています。

  1. プレセールなし、内部者への予約割当なし、ロードマップの約束なしというフェアローンチ：SECへの届出も手数料も不要。Aguilar v. Baton（S.D.N.Y., 2026年8月31日）では共同事業体（common enterprise）は存在しないと判断されたが、これは単一の地方裁判所における答弁書段階の裁定である。
  2. 米国からの資金調達が必要か？ Regulation D の Rule 506(b) は登録不要で無制限の私募を認める；最初の販売から15日以内にEDGARに無料のForm Dを提出し、一般募集（general solicitation）を行わないこと。
  3. 米国以外の購入者へのみの販売はRegulation Sを活用でき、SECへの届出は不要だが、米国向けの販売活動を行わず、再譲渡が米国の購入者に還流しない場合に限る。
  4. EUにおいて各加盟国で150人未満の投資家に対して、12ヶ月間の合計が1,000,000ユーロ以下である場合、または無償で提供する場合、MiCAのホワイトペーパーは不要；取引所上場（admission to trading）を申請する計画を発表した時点でこの免除は失効する。
  5. 仮想資産規制案（2026年8月18日提出）では、スタートアップ向けに500万ドルの免除が設けられる予定だが、承認されるまでは法律とはならない。その間は、既存の免除規定に基づいてプレセールを行う必要がある。

用意するものSECリリース第33-11412号（2026年3月17日）、暗号資産が投資契約の対象となる仕組みに関する第IV節2026年8月31日のAguilar v. Baton Corporation Ltd.（S.D.N.Y.）事件における判決、Pump.fun集団訴訟EUのMiCA規則（2023/1114）第4条：一般への提供に関する規定トークンが創作者の手から出て行くあらゆる方法を記載した書面によるローンチプラン

問い

  1. ローンチ前に誰も支払ってくれなかった場合でも、私のトークンは依然として証券募集の一部になり得るのでしょうか？
  2. プリセールは違法なのか、それとも単に規制されているだけなのか？
  3. ローンチを「公正」と呼ぶことでクリエイターが訴えられる可能性はあるのか？

探究

  1. プリセールとは、プロジェクトの構築資金を調達するために、一般取引が始まる前に通常割引価格でトークンや将来的なトークンの交付権を購入者に販売することです。フェアランチとは業界用語で法的な用語ではなく、プリセールもインサイダー向けの特別割当もなくトークンが市場に出回り、制作者と最初の購入者が同じ価格と条件で取引することを指し、多くの場合自動的なボンディングカーブに基づいて行われます（レッスン5.1.4）。どちらの呼称も法的な効力はありません。アメリカでは、調達された資金の額、その使途、制作者が約束した内容、そして実際のランチがその説明通りであったかどうかが重要となります。
  2. プリセールは、典型的な投資契約です。購入者がお金を支払い、その資金は発行体の財務に集められ、購入者はチームがトークンに価値をもたらす何かを開発してくれることを期待します（レッスン3.1.2～3.1.4）。SECが2026年3月17日に出した解釈（リリース番号33-11412）は、これらの一般的な形態の両方を対象としています。イニシャルコインオファリングではトークンが一度に交付されますが、「将来のトークンに関する単純契約」（SAFT）の場合は後日交付されます。いずれの場合も、SECによれば契約が締結された時点で販売が成立し、トークンが到着したその瞬間から投資契約の対象となるのです。
  3. それによってプリセールが違法になるわけではない。つまり、彼らは証券法第5条に基づき登録するか、またはプライベートプレースメントのための規制Dや海外向け販売のための規制Sといった免除規定に該当しなければならない（レッスン3.2.6）。TelegramのGramsのプライベートセールおよびKikのプリセールは、初期購入者がより広範な一般向け販売の一部と見なされたため、いずれも裁判で敗訴した（レッスン3.1.6）。2026年8月18日、SECは「クリプト資産規制」を提案し、スタートアップに対しては4年間で最大500万ドルまで、資金調達に関しては年間最大7,500万ドルまでの免除を設けている。これは法律ではなく提案に過ぎず、意見提出期限は2026年10月20日である。
  4. 公正なローンチであればプール型の資金調達は行われず、これについては裁判所も注目している。Pump.funのローンチパッドをめぐる集団訴訟であるアギラル対バトン・コーポレーション事件において、2026年8月31日、ニューヨーク南部地区裁判所のコリーン・マクマホン判事は、ボンディングカーブを通じて販売された2つのミームコインが投資契約と見なすには根拠が不十分だと判断した。購入者が支払ったSOLは各トークン専用の契約内に留まっており、何らかの共通の事業への資金提供とは見なされず、たとえあるトークンのプロモーターがロードマップや「222,222倍の上昇余地」を宣伝していたとしても、共通の事業体は存在しなかった。また、SECの2026年の解釈では、典型的なミームコインは証券ではないデジタル収集品として別途扱われている（レッスン3.2.3）。
  5. その保護は見かけほど広くはない。この判決は申立て段階である一人の地方裁判所判事によって下され、上訴裁判所ではこれについて何も言及されていない。SECの解釈によれば、投資契約を成立させるのは、販売前または販売時に発行者が行う重要な経営業務に関する約束であり、したがってマイルストーンやチーム、資金調達計画を公開するフェアランチトークンであっても問題とされ得る（レッスン5.1.3）。そして「フェア」というのもまた事実に基づく主張に過ぎない。同じ判決では、CEOがPump.funを「不正行為が不可能なフェアランチプラットフォーム」や「公平な競争環境」と呼んだ投稿は、内部関係者が実際に早期にアクセスできていた場合には電信詐欺に該当する可能性があると判断された（レッスン6.2.4）。
  6. 他の地域では基準が異なります。欧州連合では、MiCAにより、例外が適用されない限り、一般公衆に暗号資産を提供する者は法人でなければならず、ホワイトペーパーを公表しなければなりません。例えば、各加盟国ごとに150人未満に提供する場合、12か月間での総額が1,000,000ユーロを超えない場合、または無料でトークンを提供する場合などです。しかし、提供者が上場を目指す意向を明らかにした時点でこれらの例外は適用されなくなります（レッスン3.3.1）。実践的なチェックとして、トークンが創設者の管理下から出て行くあらゆる経路、誰がいつ何を支払うか、そのお金がどこに行くか、そして各購入者にその時点で何が伝えられたかを書き留めておきましょう。

重要な事実

  • SECのリリースNo. 33-11412によると、SAFTにおいては契約が締結された時点で売買が成立し、したがってトークンは配布される時期に関係なく、その時点ですでに投資契約の対象となる。
  • 2026年8月18日、SECはクリプト資産規制案を提案し、4年間で最大500万ドルまでのスタートアップ免除や、12ヶ月ごとに最大7,500万ドルまでの資金調達免除などが盛り込まれている。
  • 2026年8月31日、アギラー対バトン・コーポレーション社（ニューヨーク南地区裁判所）の訴訟において、原告らが共通の事業関係を主張していなかったため、FREDおよびGRIFFAINというミームコインに関する証券法上の請求は却下されました。
  • 同じ見解に基づき、2人の原告に代わって、電信詐欺および無許可での送金という疑いに基づくRICO訴訟がPump.funの運営者およびその共同創業者3名を相手取って進められることとなった。
  • MiCA第4条第2項により、加盟国ごとに150人未満に対する販売、および12ヶ月間での総対価が1,000,000ユーロを超えない販売は、白書提出義務から免除される。
  • MiCA第4条第4項によれば、募集人が上場を目指す意向を示した時点で、これらの免除は適用されなくなる。

演習 九・六・三・一

9集めるご存知の、または調べられるトークンのリリースを最大9つ挙げてください（リストは短くなる場合もあります）。各リリースについて、プレセールがあったか、プライベートラウンドがあったか、チーム向けの割り当てがあったか、それとも一般公開でのリリースだったかを記載してください。
6まとめる登録済みまたは免除対象のプレセール、未登録のプレセール、後に公開取引が行われるプライベートラウンド、ボンディングカーブ方式のフェアなローンチ、公表されたロードマップを持つフェアなローンチ、そして条件が不明なローンチの6つのカテゴリーに分類してください。
3絞り込む6つを3つのグループに分けます：購入者の資金で開発が行われた製品のリリース、そうでない製品のリリース、そして公開情報からは判断できない製品のリリースです。
1結晶化するリストにある1回の販売について、その初回販売が投資契約に該当するかどうかを米国の裁判所が判断する上で最も重要となる事実は何かを1文で説明してください。

事実確認

日付、数字、主張は、下記に記載された公表資料と照合して確認しました。

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