ブロックチェーン/レベル VI · ビットコインの後/6.1 コピーと約束/レッスン 7

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権利付与スケジュール、フロート比率、および将来の供給量に関する数学的計算

用意するものトークンロック解除トラッカーやCoinGeckoの供給量データへのアクセス権利付与スケジュールとロック解除日を記録するスプレッドシート

問い

トークンの現在の時価総額と完全希薄化後の評価額との間には、どのような経済的な違いがあるのでしょうか？
ベスティングクリフや線形なアンロックスケジュールは、初期投資家による売圧のタイミングをどのように決定するのか？
総供給量に対して循環中のフロートが少ないことは、なぜ物価安定にとって構造的な障害を生み出すのか？

探究

トークンの供給量は一定ではなく、階層的に構成されている。流通供給量とは、チームや投資家、プロトコルが保有するロック済みのトークンを除き、現在オープンマーケットで取引可能なトークンのみを指す。総供給量には発行された全てのトークンが含まれ、最大供給量とは、もしそうした上限値が存在する場合のそれを意味する。時価総額は価格に流通供給量を乗じたもので、現在の流動性を反映する指標だ。完全希薄化評価額（FDV）は、価格に総供給量または最大供給量を乗じることで、ロック済みの全トークンが即座に解放された場合の資産価値を予測するものである。
流動性が低くFDVが高い場合、ほとんどのトークンがまだロックされた状態にあり、時間の経過とともに市場に放出されることになります。この構造により、権利付与期間が終了する際に予測可能な売圧が生じます。Binance Researchが2024年5月に発表した「Low Float & High FDV」という報告書によると、2024年に発行されたトークンの場合、平均して流通している割合はわずか12.3％程度（MC/FDV比率）でした。同報告書では、2024年から2030年の間に約1550億ドル分のトークンが市場に放出されると見積もられており、一定の価格水準を維持するためには約800億ドル分の新たな需要が必要になるとしています。
ベスティングスケジュールは、インサイダーがトークンを売却できる時期を定めています。「クリフ」とは、最初の一定期間はトークンが付与されない状態のことで、その期間が終わると通常、数ヶ月から数年かけて線形的にトークンが解放されます。例えば、1年間のクリフを伴う4年間のベスティングでは、1年目は売却可能なトークンは一切ありません。その後、12ヶ月目に25％が解放され、それ以降は毎月少しずつトークンが解放されていきます。こうしたスケジュールを理解することは非常に重要です。なぜなら、早期の保有者が資金回収や利益確定のためにポジションを売却するタイミングと、大量のトークンが解放される時期が重なることが多く、それが価格の変動を引き起こすからです。
ステーキング報酬による発行も、流通供給量を増加させます。プルーフ・オブ・ステーク方式では、ネットワークのセキュリティを維持するためにバリデータが新しいトークンを獲得し、その結果流通供給量は継続的に増加します。一度だけ行われる権利付与とは異なり、この発行は永続的であり、プロトコルの活動状況に連動しています。このような持続的なインフレーションにより、手数料の消費メカニズムや需要の増加による相殺がなければ、既存の保有者の持分は希薄化してしまいます。総供給量の増加を分析する際には、一度だけ行われる内部向け配分と、プロトコルによって継続的に発生するトークンとを区別する必要があります。
初期の支援者にとっての代償は、長期間のロックアップを受け入れることで低価格でトークンを取得できることだ。ベンチャーキャピタルは、資本の機会費用を上回る将来の価値上昇を見越し、初期のトークンを確保するために数年間かけて権利が行使される仕組みを受け入れる。一方、一般投資家にとっては、この仕組みは既に大きな売圧力が予定されている市場への参入を意味する。オンチェーンデータの透明性により、誰でもこれらの権利行使の状況を追跡でき、ブロックチェーン以前の株式市場に存在した情報の非対称性が解消される。
TokenUnlocksやCoinGeckoの供給量タブなど、トークンのロック解除状況を確認できるサイトを開きます。主要なプロトコルを選び、次に起こる大規模な権利行使イベントを特定します。日付、供給量全体のうちどれだけが解放されるかの割合、そしてクリフ型か線形型かをメモしておきます。この今後解放されるトークンの量を現在の1日あたりの取引量と比較し、市場に与える影響の可能性を評価します。