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Kryptorecht/Niveau I · Was Krypto rechtlich ist/1.2 Die Einordnungen/Lektion 3

Wertpapiere: der Investmentvertrag

Wie ein Fall von 1946 über Orangenhaine entscheidet, wann ein Token-Verkauf ein Wertpapierangebot ist, und wie die SEC diese Grenze 2025 und 2026 neu gezogen hat.

Bildung statt Rechts-, Steuer- oder Anlageberatung. Das Kryptorecht unterscheidet sich von Land zu Land und von Bundesstaat zu Bundesstaat und ändert sich häufig. Prüfen Sie die an Ihrem Wohnort geltenden Regeln mit einem qualifizierten Anwalt oder Steuerberater, bevor Sie handeln.

Der schlanke Weg

Der günstigste, steuerärmste, einfachste und diskreteste Weg, den das Recht erlaubt – das Beste zuerst. Jeder Schritt nennt die Regel, auf der er beruht, und die Bedingung, unter der er rechtmäßig bleibt.

  1. Für Inhaber liegt Krypto, die weder Aktie noch Wertpapier ist, derzeit außerhalb der Wash-Sale-Regel des §1091, sodass Verluste realisiert und der Coin sofort zurückgekauft werden kann; H.R. 10357, am 16. September 2026 vom Ways and Means Committee gebilligt, würde das ändern.
  2. Ersteller typischer Meme Coins brauchen nach der Erklärung der Mitarbeiter vom 27. Februar 2025 keine SEC-Registrierung, was Angebotskosten spart; die Erklärung hat keine Rechtskraft, schließt Token mit Gewinnversprechen aus, und Betrugsbekämpfungs- sowie Wertpapiergesetze der Bundesstaaten gelten weiterhin.
  3. Projekte, die Geld von der Öffentlichkeit einsammeln müssen, können Regulation Crowdfunding nutzen, bis zu 5 Millionen $ in 12 Monaten über ein registriertes Portal, oder Rule 504 bis zu 10 Millionen $; beide kosten weit weniger als eine Registrierung, verlangen aber weiterhin Offenlegungen und unterliegen der vollen Haftung nach den Betrugsbekämpfungsregeln.
  4. Für größere Finanzierungen hat Rule 506(b) keine Obergrenze und verlangt nur eine Form-D-Meldung ohne SEC-Einreichungsgebühr; Käufer müssen akkreditiert oder begrenzt nicht akkreditiert sein, allgemeine Werbung ist verboten, und Meldegebühren der Bundesstaaten fallen an, sodass ein Anwalt meist günstiger ist als ein Fehler.

MaterialienSection 2(a)(1) des Securities Act von 1933, 15 U.S.C. §77b(a)(1), die Definition von „security“ (Wertpapier)SEC v. W.J. Howey Co., 328 U.S. 293 (1946)Das Faktenblatt der SEC zu ihrer Auslegung vom 17. März 2026, „Application of the Federal Securities Laws to Certain Types of Crypto Assets“Die Verkaufsseite oder Ankündigung eines beliebigen Tokens, den Sie sich ansehen

Neugier

  1. Warum sollte ein Coin, der keine Beteiligung an einem Unternehmen ist, jemals wie eine Aktie behandelt werden?
  2. Wenn ein Token einmal als Wertpapier verkauft wurde, ist er dann für immer ein Wertpapier?
  3. Hat sich die Sichtweise der SEC auf Krypto seit 2025 wirklich geändert, und ist diese Änderung von Dauer?

Erkunden

  1. Ein Wertpapier ist eine Anlage, die das Wertpapierrecht reguliert, hauptsächlich durch Registrierungs-, Offenlegungs- und Betrugsbekämpfungsregeln. Die US-Definition in Section 2(a)(1) des Securities Act von 1933 listet bekannte Dinge wie Aktien, Anleihen und Schuldscheine auf und außerdem den „investment contract“ (Investmentvertrag). Token sehen selten wie Aktien aus, daher lautet die übliche Frage, ob ein Token-Verkauf ein Investmentvertrag ist. Die Antwort ist wichtig: Section 5 des Gesetzes verbietet es, ein Wertpapier ohne wirksame Registrierungserklärung anzubieten oder zu verkaufen, sofern keine Ausnahme greift (Lektion 3.2.6), und Verkäufer haften für irreführende Aussagen.
  2. Der Test stammt aus SEC v. W.J. Howey Co., der am 27. Mai 1946 vom Supreme Court in einer Entscheidung von Justice Murphy gefällt wurde. Die Howey-Gesellschaft verkaufte Streifen eines Zitrushains in Lake County, Florida, und ermutigte Käufer, Dienstleistungsverträge für Anbau und Ernte der Früchte zu unterzeichnen; viele Käufer lebten weit entfernt und wussten nichts über Landwirtschaft. Das Gericht definierte einen Investmentvertrag als „a contract, transaction or scheme whereby a person invests his money in a common enterprise and is led to expect profits solely from the efforts of the promoter or a third party“ (einen Vertrag, ein Geschäft oder ein Modell, bei dem eine Person ihr Geld in ein gemeinsames Unternehmen investiert und Gewinne ausschließlich aus den Anstrengungen des Initiators oder eines Dritten erwartet), wobei es auf die wirtschaftliche Realität statt auf die Form abstellte (Lektionen 3.1.1 bis 3.1.4).
  3. Die SEC wandte Howey erstmals in ihrem DAO-Bericht vom 25. Juli 2017 auf Token an und kam zu dem Schluss, dass DAO-Token Wertpapiere waren, ohne ein Verfahren einzuleiten. Es folgten viele Vollstreckungsverfahren, die Kritiker als Regulierung durch Rechtsdurchsetzung bezeichneten (Lektion 3.2.1). Gerichte stimmten der SEC nicht immer zu. Am 13. Juli 2023 entschied Richterin Analisa Torres im Ripple-Fall, dass die Verkäufe von XRP durch Ripple an Institutionen Investmentverträge waren, seine automatisierten Verkäufe an Börsen aber nicht (Lektion 3.1.7). Der bleibende Punkt ist, dass die Analyse jede Transaktion und die sie umgebenden Versprechen betrachtet, nicht nur den Token.
  4. Die SEC änderte 2025 ihren Kurs (Lektion 3.2.2). Am 21. Januar 2025 richtete sie eine Crypto Task Force unter Leitung von Kommissarin Hester Peirce ein, und am 27. Februar 2025 stellte sie ihr Verfahren gegen Coinbase ein. Am 12. November 2025 legte Chairman Paul Atkins eine „Token-Taxonomie“ vor und sagte, Investmentverträge „können erfüllt werden und sie können auslaufen“. Am 17. März 2026 gab die SEC gemeinsam mit der Commodity Futures Trading Commission (CFTC) eine förmliche Auslegung heraus, die besagt, dass digitale Commodities, digitale Sammlerstücke, digitale Werkzeuge und nach dem GENIUS Act ausgegebene Stablecoins keine Wertpapiere sind, während tokenisierte Wertpapiere Wertpapiere bleiben.
  5. Die Auslegung erklärt auch, wie ein Token, der selbst kein Wertpapier ist, Teil eines Investmentvertrags werden kann: wenn ein Emittent Menschen mit dem Versprechen wesentlicher unternehmerischer Anstrengungen dazu bringt, Geld in ein gemeinsames Unternehmen zu investieren, aus denen Käufer vernünftigerweise Gewinn erwarten. Der Vertrag endet, wenn der Emittent diese Versprechen gehalten hat oder nicht gehalten hat. Am 18. August 2026 ging die SEC weiter und schlug Regulation Crypto Assets vor, mit Angebotsausnahmen von bis zu 5 Millionen $ über vier Jahre und bis zu 75 Millionen $ je 12 Monate sowie einem bedingten Safe Harbor. Stellungnahmen waren bis zum 20. Oktober 2026 fällig; es ist ein Vorschlag, keine endgültige Vorschrift.
  6. Eine Auslegung gibt die Sicht der Behörde wieder; sie ist kein Gesetz. Seit Loper Bright Enterprises v. Raimondo (28. Juni 2024) entscheiden Gerichte selbst, was ein Gesetz bedeutet, eine spätere Kommission kann den Kurs ändern, und die Wertpapieraufsichtsbehörden der Bundesstaaten wenden ihr eigenes Recht an. Ein Gesetzentwurf zur Marktstruktur, der CLARITY Act, passierte das Repräsentantenhaus im Juli 2025, war im Oktober 2026 aber noch kein Gesetz (Lektion 3.2.5). Die Betrugsbekämpfungsregeln gelten unabhängig vom Etikett. Eine praktische Prüfung: Listen Sie auf der Verkaufsseite eines Tokens jedes Versprechen des Teams zum Aufbau des Projekts, zum Rückkauf von Token oder zur Kurssteigerung auf, denn diese Versprechen sind es, die die Howey-Analyse gewichtet.

Kernfakten

  • Section 2(a)(1) des Securities Act von 1933 zählt den „investment contract“ (Investmentvertrag) zur Definition eines Wertpapiers.
  • SEC v. W.J. Howey Co., 328 U.S. 293, wurde am 27. Mai 1946 entschieden und betraf Zitrushaine in Lake County, Florida.
  • Howey definiert einen Investmentvertrag als Vertrag, Geschäft oder Modell, bei dem eine Person Geld in ein gemeinsames Unternehmen investiert und Gewinne ausschließlich aus den Anstrengungen des Initiators oder eines Dritten erwartet.
  • In ihrem DAO-Bericht vom 25. Juli 2017 kam die SEC zu dem Schluss, dass DAO-Token Wertpapiere waren.
  • Am 17. März 2026 gab die SEC gemeinsam mit der CFTC eine Auslegung heraus, die besagt, dass digitale Commodities, digitale Sammlerstücke, digitale Werkzeuge und Stablecoins nach dem GENIUS Act keine Wertpapiere sind.
  • Am 18. August 2026 schlug die SEC Regulation Crypto Assets vor, darunter Angebotsausnahmen von bis zu 5 Millionen $ über vier Jahre und bis zu 75 Millionen $ je 12 Monate.

Übung neun, sechs, drei, eins

9SammelnNennen Sie bis zu 9 Aussagen von der Website, der Verkaufsseite oder den Social-Media-Beiträgen eines Tokens, die beschreiben, was das Team tun wird oder was Käufer erwarten können, zum Beispiel ein Produkt entwickeln, an Börsen gelistet werden, Token zurückkaufen oder Einnahmen teilen.
6GruppierenOrdnen Sie sie in 6 Kategorien: Gewinnversprechen, Versprechen unternehmerischer Arbeit, Beschreibungen der Nutzung des Tokens, Aussagen über die Community, Haftungsausschlüsse und Aussagen, die Sie nicht einordnen können.
3VerdichtenFassen Sie die 6 Kategorien zu 3 Gruppen zusammen: Aussagen, die auf einen Investmentvertrag hindeuten, Aussagen, die dagegen sprechen, und Aussagen, die neutral oder unklar sind.
1KristallisierenSchreiben Sie 1 Satz, der in Ihren eigenen Worten erklärt, warum die beim Verkauf eines Tokens gemachten Versprechen wichtiger sein können als der Token selbst.

Faktcheck

Datumsangaben, Zahlen und Behauptungen wurden mit den unten aufgeführten veröffentlichten Quellen abgeglichen.

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