Droit crypto/Niveau III · Jetons et droit des valeurs mobilières/3.1 Le test de Howey/Leçon 2

Un investissement d'argent

Ce qui compte comme « argent » au regard du premier élément de Howey, pourquoi payer en cryptos ou en services peut compter, et pourquoi les airdrops gratuits et le personnel payé en jetons en sont exclus.

Ceci est une ressource éducative et non un conseil juridique, fiscal ou en investissement. Le droit des crypto-actifs varie d'un pays à l'autre et d'un État à l'autre, et évolue souvent. Avant d'agir, vérifiez les règles en vigueur là où vous vivez auprès d'un avocat ou d'un conseiller fiscal qualifié.

La voie la plus légère

La voie la moins chère, la moins imposée, la plus simple et la plus discrète que permet la loi, de la meilleure à la moins bonne. Chaque étape indique la règle sur laquelle elle repose et la condition qui la maintient dans la légalité.

Voie à coût nul : faire un airdrop d'un jeton qui n'est pas une valeur mobilière à des bénéficiaires qui ne donnent à l'émetteur ni argent, ni biens, ni services, ni autre contrepartie n'est pas un investissement d'argent selon la SEC Release 33-11412 (en vigueur le 23 mars 2026) ; le revers : aucun achat ni aucune tâche postérieurs à l'annonce ne doit être exigé.
Ne récompensez que l'activité survenue avant toute annonce d'airdrop, sans rien exiger de plus ; des propos généraux sur un éventuel airdrop ne sont permis que s'ils ne donnent aucune condition. Les bénéficiaires déclarent tout de même les jetons comme revenu à leur juste valeur de marché lors de la réception (leçon 2.2.3).
Payer le personnel ou des prestataires en jetons n'a pas rempli le premier élément de Howey dans SEC v. Ripple Labs (S.D.N.Y. 2023), parce que les bénéficiaires n'avaient rien payé ; le revers est le risque, évoqué en note de bas de page, que des reventes puissent encore être des opérations sur valeurs mobilières, et les paiements sont des salaires ou des revenus de travail indépendant imposables.
Payer en ether ou en bitcoin n'est pas une échappatoire : le rapport DAO et SEC v. Shavers traitent les cryptos comme de l'argent. Pour tout canal payant, conservez un relevé daté de ce que chaque bénéficiaire a donné ; ce relevé est ce qu'un régulateur ou un tribunal examine en premier.

MatérielInternational Brotherhood of Teamsters v. Daniel, 439 U.S. 551 (1979), sur ce qu'un investisseur doit céderLa SEC Release No. 33-11412 (17 mars 2026), section VII sur les airdropsL'avis du 13 juillet 2023 dans SEC v. Ripple Labs, partie sur les « Other Distributions »Une liste de toutes les manières dont un jeton que vous connaissez a quitté la trésorerie de son émetteur : ventes, attributions, récompenses, airdrops

Curiosité

Si j'ai payé en ether plutôt qu'en dollars, ai-je « investi de l'argent » ?
Un airdrop gratuit est-il un investissement d'argent ?
Les jetons versés au personnel ou aux développeurs leur sont-ils vendus comme un investissement ?

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Le premier élément de Howey (leçon 3.1.1) demande si une personne « investit son argent ». La Cour suprême a expliqué l'idée centrale dans International Brotherhood of Teamsters v. Daniel, jugée le 16 janvier 1979 : dans chaque affaire concluant à l'existence d'un contrat d'investissement, « l'acheteur a cédé une contrepartie tangible et définissable en échange d'un intérêt présentant substantiellement les caractéristiques d'une valeur mobilière ». La contrepartie (consideration) désigne quelque chose de valeur donné en échange. Dans Daniel, un régime de retraite obligatoire auquel les salariés ne versaient rien a été jugé ne pas être une valeur mobilière au sens du Securities Act ni du Securities Exchange Act.
L'argent n'a pas à être des espèces. La Cour d'appel du dixième circuit a indiqué dans Uselton v. Commercial Lovelace Motor Freight (1991) que l'investissement « peut prendre la forme de biens et de services, ou d'un autre échange de valeur ». Dans SEC v. Shavers, un tribunal fédéral du district oriental du Texas a jugé qu'un investissement en bitcoin remplit le premier élément. La SEC s'est appuyée sur ces deux affaires dans son rapport DAO de 2017 (leçon 3.1.5) pour conclure que les acheteurs qui avaient payé en ether des jetons DAO avaient investi de l'argent. Payer avec un autre crypto-actif n'est donc pas une échappatoire.
Donner des jetons en échange d'un travail est différent. Dans SEC v. Ripple Labs, le tribunal a examiné, le 13 juillet 2023, les XRP que Ripple avait distribués à des salariés et à des entreprises en paiement, pour lesquels Ripple avait enregistré environ 609 millions de dollars de « contrepartie autre qu'en espèces » (consideration other than cash). Le tribunal a jugé que ces « Other Distributions » ne remplissaient pas le premier élément : les bénéficiaires n'avaient pas payé Ripple en argent ni en autre contrepartie tangible ; c'est Ripple qui les payait. La théorie subsidiaire de la SEC, selon laquelle les bénéficiaires revendraient sur le marché, n'a pas été développée, et le tribunal a refusé d'en tirer cette conclusion. Les ventes directes de Ripple contre espèces impliquaient bien de l'argent (leçon 3.1.7).
Les airdrops sont des distributions gratuites de jetons vers des portefeuilles choisis. En 2019, le personnel de la SEC a publié un « Framework » indiquant qu'un airdrop peut constituer une vente ou une distribution de valeurs mobilières. Ce Framework est désormais marqué comme retiré et remplacé par l'interprétation de la Commission du 17 mars 2026 (Release No. 33-11412, en vigueur le 23 mars 2026). L'interprétation indique que les airdrops de crypto-actifs qui ne sont pas des valeurs mobilières, à des bénéficiaires qui ne donnent à l'émetteur ni argent, ni biens, ni services, ni autre contrepartie en échange, n'impliquent pas d'investissement d'argent, de sorte qu'aucun enregistrement ni exemption n'est nécessaire pour ces airdrops.
Les petits caractères comptent. L'interprétation ne couvre pas les airdrops où le bénéficiaire rend un service en échange des jetons, ou doit acheter un crypto-actif, acheter un produit ou accomplir une tâche après l'annonce de l'airdrop. Une activité survenue avant toute annonce, sans rien exiger de plus, n'est pas traitée comme un paiement des jetons, et des propos généraux sur un éventuel airdrop sont permis s'ils ne donnent aucune condition. Une note de bas de page avertit qu'une revente ultérieure peut encore être une opération sur valeurs mobilières si le jeton est lié à un contrat d'investissement créé ailleurs. Le traitement fiscal est distinct (leçon 2.2.3).
Deux mises en garde. Premièrement, l'interprétation de 2026 est le point de vue de la SEC ; les tribunaux ne sont pas liés par elle, et la Commission a invité à formuler des commentaires et a dit qu'elle pourrait la réviser. Deuxièmement, l'échec du premier élément met fin à l'analyse Howey, parce que le critère est cumulatif, mais seulement pour cette distribution : le même jeton peut être vendu ailleurs contre de l'argent. Une vérification pratique : dressez la liste de chaque canal par lequel les jetons d'un projet sont parvenus aux détenteurs et, pour chacun, écrivez ce que le bénéficiaire a donné à l'émetteur en échange, le cas échéant, et quand. Ce relevé est ce qu'un régulateur ou un tribunal examinerait en premier.

Faits clés

Dans International Brotherhood of Teamsters v. Daniel (1979), la Cour suprême a jugé qu'un régime de retraite obligatoire et non contributif n'est pas une valeur mobilière.
Uselton v. Commercial Lovelace Motor Freight (10th Cir. 1991) a jugé qu'un investissement peut prendre la forme de biens et de services ou d'un autre échange de valeur.
Le rapport DAO de la SEC a traité l'ether payé contre des jetons DAO comme un investissement d'argent, en citant SEC v. Shavers à propos du bitcoin.
Dans SEC v. Ripple Labs (S.D.N.Y., 13 juillet 2023), le tribunal a jugé que les XRP distribués en paiement à des salariés et à des entreprises n'impliquaient pas d'investissement d'argent.
La SEC Release No. 33-11412, publiée le 17 mars 2026 et en vigueur le 23 mars 2026, a remplacé le Framework de 2019 du personnel sur les actifs numériques.
L'interprétation de la SEC de 2026 indique que les airdrops pour lesquels les bénéficiaires ne donnent à l'émetteur ni argent, ni biens, ni services, ni autre contrepartie ne remplissent pas l'élément d'investissement d'argent de Howey.

Exercice neuf, six, trois, un

9RassemblerDressez la liste d'au plus 9 manières dont les jetons d'un même projet sont parvenus aux détenteurs, comme une prévente, une vente publique, une vente sur plateforme d'échange, une attribution à l'équipe, le paiement d'un prestataire, un airdrop ou une récompense de tâche.

6RegrouperClassez-les en 6 groupes : payés en espèces, payés en cryptos, payés en services, payés en tâches après une annonce, reçus sans rien donner, et peu clairs.

3DistillerRamenez les 6 groupes à 3 : clairement un investissement d'argent, clairement pas, et nécessitant un examen plus attentif du moment et des conditions.

1CristalliserRédigez 1 phrase expliquant pourquoi payer un jeton avec un autre crypto-actif peut tout de même être un investissement d'argent selon Howey.

Vérification des faits

Les dates, les chiffres et les affirmations ont été vérifiés à l’aide des sources publiées listées ci-dessous.

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