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ブロックチェーン/レベル VII · 進化/7.3 ブーム、暴落、そして機関投資家/レッスン 4

現物ビットコインETF（2024年）

却下され続けた申請から、史上最速で成長したファンドへ

用意するもの現物ビットコインETFの目論見書（SECに提出された公開書類）NAVと市場価格を比較するためのノート

問い

  1. なぜSECは10年にわたってビットコインファンドの申請を却下し続けたのに、わずか1か月で12件ほどを承認したのか？
  2. ファンドの持分を保有することと、原資産の秘密鍵を保有することの違いは何か？
  3. 数十億ドルの資金を単一のカストディアン経由に集めることは、分散型ネットワークのセキュリティモデルをどう変えるのか？

探究

  1. 2013年7月、ウィンクルボス兄弟は現物ビットコイン・トラストを申請した。SECは最終的に2017年、詐欺や相場操縦のリスク、原資産市場が規制されていないこと、そして相当な規模を持つ規制市場との監視情報共有協定がないことを理由に、これを却下した。その後数年間にわたり、SECは同様の申請の多くを同じ理由で却下または先送りした。
  2. 2013年に設定されたグレイスケールのビットコイン・トラスト（GBTC）は償還プログラムを持たないトラストだったため、その価格は保有するビットコインの価値から大きく乖離することがあった。長年にわたり大幅なプレミアムで取引された後、2021年以降はプレミアム取引の巻き戻しと競合商品の登場により、大幅なディスカウントで取引されるようになった。2022年、グレイスケールはGBTCのETFへの転換をSECが認めなかったことを受け、SECを提訴した。2023年8月、D.C.巡回区控訴裁判所はSECの却下を「恣意的かつ気まぐれ」と判断し、競合他社への道を事実上開いた。
  3. 2024年1月10日、SECはブラックロック、フィデリティ、グレイスケールを含む約12社の発行体による現物ビットコインETFの申請を承認した。取引は1月11日に始まった。数週間のうちに、これらのファンドは史上最も急速に成長した上場取引型商品となった。SECのゲイリー・ゲンスラー委員長は、承認は裁判所の判決を受けたものであり、ビットコインを支持するものではないと述べた。
  4. 仕組みは単純だ。投資家は通常の証券会社のプラットフォームを通じてファンドの持分を購入する。ファンドはその資金で実際のビットコインを購入し、指定されたカストディアンがそれをコールドストレージのウォレットで保管する。投資家が所有するのはファンドの資産に対する請求権であり、コインそのものではない。この構造により、退職口座やポートフォリオのリバランスツールに容易に組み込めるが、セルフカストディは失われる。カストディアンがハッキングされたり支払不能に陥ったりした場合、投資家は暗号技術による管理ではなく、法的手段に頼ることになる。
  5. カストディの集中は、この時代を特徴づけるものとなった。現在、ひと握りの専門企業が、数千の個人顧客および機関顧客のために100万BTCを大きく上回るビットコインを保有している。これはネットワークの分散型設計とは対照的な形でリスクを集中させる。流動性とアクセスのしやすさは向上するが、単一障害点が生まれる。セキュリティモデルは、個人による鍵管理から、企業のコンプライアンス監査や保険へと移行する。
  6. 2024年7月には現物イーサリアムETFが続き、イーサリアムでも同じ構造が再現された。大手銀行や資産運用会社による急速な採用で、ビットコインはグローバル金融の日々の資金の流れに組み込まれた。多くの新規参入者にとって、ETFの持分がこの資産との最初の接点となっている。これにより「所有」は実際のウォレット利用から切り離され、鍵を直接保有する個人のアドレス数がそれに比例して増えなくても、エクスポージャーは拡大していく。

重要な事実

  • ウィンクルボス兄弟は2013年に現物ビットコイン・トラストを申請したが、SECは2017年にこれを却下した。
  • 2023年8月、D.C.巡回区控訴裁判所は、SECがグレイスケールの転換を認めなかったことを「恣意的かつ気まぐれ」と判断した。
  • 約12社の発行体による現物ビットコインETFが、2024年1月11日に米国で取引を開始した。
  • ETF保有者が所有するのは、カストディアンが保管する資産に対する請求権を表すファンドの持分であり、秘密鍵ではない。
  • ブラックロックのiShares Bitcoin Trust（IBIT）は、ETF発行体の中で最大級のビットコイン保有を持つファンドの一つとなった。
  • 2024年5月に承認された現物イーサリアムETFは、2024年7月に取引を開始した。

演習 九・六・三・一

9集める現物ビットコインETFの9つの異なる側面を挙げてください：発行体、カストディアン、原資産、持分の種類、手数料体系、取引市場、規制上の位置づけ、償還の仕組み、主な投資家層。
6まとめる9つの側面を、誰がそれを管理しているかに基づいて6つのカテゴリーに分類してください：個人投資家、ファンドのスポンサー、カストディアン、取引所、規制当局、ネットワーク参加者。
3絞り込む6つの管理グループを、このカストディ構造に内在する3つの核心的リスクに絞り込んでください。
1結晶化するETFの持分が何を約束し、保有者から何を恒久的に奪うのかを1文で書いてください。

事実確認

日付、数字、主張は、下記に記載された公表資料と照合して確認しました。

  • SEC, Order Granting Listing and Registration Applications for Spot Bitcoin Trusts (Jan 10, 2024)
  • Grayscale Investments v. SEC, No. 22-1142 (D.C. Cir. Aug. 29, 2023)
  • BlackRock, iShares Bitcoin Trust Prospectus
  • Winklevoss Bitcoin Trust, Form S-1 (July 2013)
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