区块链/等级 VII · 演进/7.3 繁荣、崩盘与机构/课程 4
比特币现货ETF（2024年）
从被拒的申请到史上增长最快的基金
材料比特币现货ETF的招股说明书（向美国证券交易委员会提交的公开文件）用于比较资产净值（NAV）与市场价格的笔记本
好奇
- 为什么美国证券交易委员会十年间都拒绝比特币基金的申请，却在一个月内批准了十几只？
- 持有基金份额与持有底层资产的私钥有何区别？
- 将数十亿美元的资金通过单一托管方进行管理，会如何改变去中心化网络的安全模型？
探索
- 2013年7月，文克莱沃斯（Winklevoss）兄弟申请设立比特币现货信托。美国证券交易委员会最终于2017年驳回了该申请，理由是存在欺诈和操纵风险、底层市场缺乏监管，以及未与具有相当规模的受监管市场签订监控共享协议。此后数年，该机构又以同样的理由驳回或推迟了许多类似申请。
- 灰度比特币信托（GBTC）于2013年推出，是一种没有赎回机制的信托，因此其份额价格可能与所持比特币的价值相差甚远：多年来它一直以大幅溢价交易，而从2021年起，随着溢价套利交易平仓以及竞争产品出现，又转为深度折价。2022年，美国证券交易委员会拒绝让GBTC转换为ETF，灰度随即起诉SEC。2023年8月，哥伦比亚特区巡回上诉法院裁定SEC的拒绝“武断且反复无常”，实际上为竞争对手扫清了道路。
- 2024年1月10日，美国证券交易委员会批准了包括黑岩集团、富达投资和灰度投资在内的约十几家发行机构提交的比特币现货ETF申请。这些产品于1月11日开始交易。短短几周内，它们便成为了历史上增长最快的交易所交易产品。美国证券交易委员会主席加里·根斯勒表示，这一批准是基于法院的裁决，并不意味着对比特币的认可。
- 其运作机制很简单：投资者通过常规经纪平台购买基金份额。基金用这些资金购买实际的比特币，而这些比特币由指定的托管机构存放在冷存储钱包中。投资者拥有的是对基金资产的权益，而非比特币本身。这种结构便于与退休账户及投资组合再平衡工具整合，但同时也意味着投资者无法自行保管资产。如果托管机构遭到黑客攻击或破产，投资者只能通过法律途径解决问题，而无法依靠加密技术来保护自己的资产。
- 托管集中化已成为这个时代的显著特征。如今，少数几家专业机构为数以千计的散户和机构客户保管着远超一百万枚比特币。这种风险集中的方式与比特币网络的去中心化设计形成反差。它虽然提升了流动性和可及性，却也造成了单点故障。安全模型从个人密钥管理转向了企业合规审计和保险。
- 2024年7月，现货以太坊ETF随之推出，为以太坊复制了这一结构。大型银行和资产管理公司的迅速采用，使比特币融入了全球金融的日常资金流动。对许多新入场者而言，ETF份额是他们第一次接触这一资产。这使“所有权”与实际使用钱包脱钩：持仓敞口在增长，而直接持有私钥的个人地址数量却没有相应增加。
关键事实
- 文克莱沃斯兄弟于2013年申请设立比特币现货信托；美国证券交易委员会于2017年驳回了该申请。
- 2023年8月，哥伦比亚特区巡回法院裁定SEC拒绝灰度转换申请的决定“武断且反复无常”。
- 由大约十二家发行机构推出的比特币现货ETF于2024年1月11日在美国开始交易。
- ETF持有者拥有的是代表其对托管人所持资产索取权的基金份额，而非私钥。
- 黑岩集团的iShares比特币信托基金（IBIT）已成为ETF发行商中持有比特币规模最大的产品之一。
- 2024年5月获批的现货以太坊ETF于2024年7月开始交易。
练习 九、六、三、一
9收集列出比特币现货ETF的9个不同方面：发行方、托管人、标的资产、股份类型、费用结构、交易场所、监管状况、赎回机制以及主要投资者群体。
6归类根据控制这些要素的主体，将9个方面分为6类：个人投资者、基金发起人、托管机构、交易所、监管机构或网络参与者。
3提炼将这6个控制主体归纳为该托管结构中固有的3种核心风险。
1凝结用一句话说明：ETF份额承诺了什么，又永久性地剥夺了持有人的什么。
事实核查
日期、数字及数据均依据下方列出的已发表资料进行核实。
- SEC, Order Granting Listing and Registration Applications for Spot Bitcoin Trusts (Jan 10, 2024)
- Grayscale Investments v. SEC, No. 22-1142 (D.C. Cir. Aug. 29, 2023)
- BlackRock, iShares Bitcoin Trust Prospectus
- Winklevoss Bitcoin Trust, Form S-1 (July 2013)