信託法/レベル IX · チェーン上の信託/9.2 トークンと実物資産/レッスン 1
トークン化された実世界資産と、それぞれの所有者
不動産や国債、ファンドの株式といった実世界の資産がトークンによってどのように表現されるのか、なぜ法的所有権は通常SPVやファンド、信託にあるのか、そしてなぜ投資家の権利はトークンではなく文書や証券法に依存するのか。
これは教育であり、法的助言ではありません。信託法は国や州によって異なり、適切な構造はあなたの状況に依存します。あなたが署名するものはすべて、お住まいの地域の資格を持った弁護士による起草またはレビューを受けるべきです。
最小コストの道
法律が認める範囲で、最も安く、税負担が最も軽く、最も簡単で、最もプライバシーを守れる方法を、優先順に示します。各ステップには根拠となるルールと、合法であり続けるための条件を記しています。
- リスクが最も低いデフォルト対策としては、死亡時に自動的に資産が移転されるよう設定した証券口座で関連する有価証券を保有する方法があります。この場合、ブローカーが破綻した際にはSIPCによって最大50万ドルまでが保護され、そのうち25万ドルは現金分です。ただし、SIPCの保護対象外となるのは登録されていないデジタル資産投資契約であり、価格下落については一切補償されません。
- トークンを購入する場合、第三者発行のトークンよりも、発行者自身が発行・トークン化し、ブロックチェーンが公式な保有者記録となるものを選ぶこと（SECスタッフ声明、2026年1月28日）。注意点：第三者発行トークンの保有者は当該会社の破産リスクを負う可能性があり、株主権を有さない。
- 購入前にオファリング文書を確認すること：株式、信託受益権、あるいは契約上の請求権のいずれかを保有するのか、死亡時に何が起きるかがここで決まる。注意点：形式に関わらず証券法が適用されるため、登録または免除要件は依然として必要である。
- 1年以上保有したトークンは一般に長期譲渡益税率の対象となる（2026年課税所得49,450ドルまでは単身者で0%）。注意点：ブローカーの報告義務やForm 1040のデジタル資産に関する質問は依然として適用され、税務処理は基礎となるエンティティの構造に従う。
用意するものSEC対W. J. Howey Co.事件、328 U.S. 293 (1946)、law.cornell.eduで閲覧可能2026年1月28日付のSEC職員によるトークン化証券に関する声明、sec.govで無料公開レッスン9.2.2はデラウェア州の法定信託およびトークン化について、レッスン1.1.5は法的所有権と実質的所有権についてです。
問い
- トークンが建物の持分を表す場合、その建物の権利証明書には誰の名前が記載されているのでしょうか？
- ブロックチェーン上に証券を置くことで、証券法が適用されるかどうかが変わるのでしょうか？
- トークンを発行した企業が倒産した場合、トークン保有者にはどのようなことが起こるのでしょうか？
探究
- トークン化とは、不動産や国債、ファンドの株式などの実世界の資産に伴う権利を、ブロックチェーン上のトークンとして表現することです。土地登記簿や債券登録簿には、通常、トークン保有者が所有者として記載されることはありません。代わりに、その資産の法的所有権は一般的に特別目的会社（SPV）、ファンド、信託などの法人にあり、トークンはその法人に対する保有者の持分や請求権を記録しているに過ぎません。トークンは単なる記録であり、権利は法律やそれに基づく文書から生じます。この解説では、これらの仕組みを一般的な観点から説明し、特定のトークンや発行体、製品を推奨するものではありません。
- トークン保有者が実際に持つものは、トークン自体ではなく法的文書によって決まります。構造によっては、保有者はSPVやファンドの株式やユニットを所有したり、信託に基づく実質的な権利を持ったりすることもあります（レッスン1.1.5）。または、発行体に対して契約上の請求権しか持たない場合もあり、発行体が破綻した際には保有者は無担保債権者となる可能性があります。例えばデラウェア州では、法定信託の規定により、実質的な権利の所有状況をブロックチェーン上に記録することができます（レッスン9.2.2）。また、これらの文書によって、トークンの移転が正式な登録簿を変更するかどうかや、鍵を紛失した場合に何が起こるかも定められます。
- 米国では、多くのトークン化された実世界資産が証券に該当する。株式やファンドの持分もそれ自体が証券であり、1933年の証券法はあらゆる「投資契約」も対象としている。SEC対W. J. Howey Co.事件（1946年）において、最高裁判所は、投資契約とは、人が共通の事業に資金を投じ、その利益が純粋にプロモーターや第三者の努力によってもたらされると期待するような契約、取引、またはスキームであると判示した。また、その持分が正式な証券によって裏付けられているか、物理的資産に対する名目上の持分によって裏付けられているかは重要ではないとも述べた。
- 2026年1月28日、SEC職員の3つの部門が「トークン化された証券に関する声明」を発表しました。その中で、証券がどのような形式で発行されるか、またはその保有者がオンチェーン上に記録されるかオフチェーン上に記録されるかは、連邦証券法の適用方法に影響を与えないと述べられています。例えば、免除規定が適用されない限り、すべての募集や販売は引き続き登録が必要です。職員たちは、発行体自身によって、または発行体のためにトークン化される証券、および発行体と無関係な第三者によってトークン化される証券という2つの大きなカテゴリーを説明しました。職員の声明は見解を示すものであり、規則ではなく、変更される可能性があります。
- サードパーティのトークンは特に問題を提起する。スタッフの説明によると、このようなトークンが裏付けとなる証券の所有権を表すかどうか、またはその保有者に当該証券の保有者としての権利を与えるかどうかは不確かであり、トークンの保有者はそのサードパーティの破産などのリスクにさらされる可能性がある。スタッフは、裏付けとなる証券を保管し、トークンがそれに対する権利を示す「コストディアンモデル」と、トークン自体がサードパーティの自己発行証券であり経済的なリスクのみをもたらす「シンセティックモデル」の2つに分類した。不動産や債券に連動するトークンにおいても同様の問題が生じる。
- その他のリスクは、コードと法律の間の乖離から生じる。スマートコントラクトは、文書では認められていない送金を許可したり、法律で義務付けられている送金、例えば執行者への送金をブロックしたりする可能性がある。裏付け資産は通常保管機関に預けられており、発行体や保管機関が破産した場合のトークン保有者の保護は、その仕組みの構築方法や現地法に依存する。税制上の取り扱いは、法人の種類や各保有者の国籍によって異なる。法的業務、保管、監査にはすべて費用がかかり、その負担は取引の仕組みの中でどこかで負われるが、その費用は大きく異なる。特定のトークンが何を意味するのかは、その発行文書からしか知ることができない。
重要な事実
- トークン化された実世界資産において、法的な所有権は通常SPVやファンド、信託が有し、トークンはその主体に対する保有者の持分や請求権を記録するものです。
- 文書によっては、トークン保有者は株主またはユニット保有者、信託受益者、あるいは発行体の契約上の債権者のみかもしれません。
- SEC対W・J・ハウイー社事件（1946年）において、投資契約とは、共通の事業に資金を投入し、その利益が発起人または第三者の努力によってのみ得られるものを指す。
- SEC職員によるトークン化証券に関する声明（2026年1月28日）によると、証券の形式や保有者がオンチェーン上に記録されているかオフチェーン上にあるかは、連邦証券法の適用に影響を与えないとされている。
- スタッフの声明では、トークン化された証券を、発行体によって、または発行体のためにトークン化されたものと、非提携の第三者によってトークン化されたものに分けており、後者の保有者は第三者の破産リスクを負う可能性がある。
- デラウェア州法では、法定信託の規定において、実質的な所有権をブロックチェーン上に記録することを定めることができる。
演習 九・六・三・一
9集めるこのレッスンで説明されている、または読んでいる資料に記載されているトークン化された実世界の資産の特徴を9つまで挙げなさい（資料によってはそれ以下の数しか記載されていない場合もある）。例えば、法的所有権を持つ者、トークンが何を記録しているか、発行元は誰か、そして発行元が破綻した場合に何が起こるかなどである。
6まとめるそれらを、原資産、法的所有者、保有者の権利、証券法、第三者および保管リスク、そして規則と法律の間の乖離という6つのカテゴリーに分類してください。
3絞り込む6つのカテゴリを「所有されているもの」「法的に誰が所有しているか」「トークン保有者を保護するもの」の3つのグループにまとめる。
1結晶化するトークン保有者の権利がブロックチェーンではなく法的文書に依存する理由は、法的文書こそが権利を明確に定める正式な根拠となるからです。
事実確認
日付、数字、主張は、下記に記載された公表資料と照合して確認しました。