信托法/等级 IX · 链上信托/9.2 代币与现实世界资产/课程 1
已分片的现实世界资产以及各方的所有权归属
房地产、政府债券和基金股份等现实世界资产是如何通过代币来表示的？为何法律上的所有权通常归属于特殊目的实体、基金或信托机构？又为何投资者的权利取决于相关文件与证券法，而非代币本身？
本内容为教育性质，不构成法律建议。信托法因国家和州而异，合适的结构取决于您的具体情况。您签署的任何文件都应由您所在地的合格律师起草或审核。
精简路径
法律允许的最省钱、税负最低、最简单、最私密的做法，按优先顺序排列。每一步都注明所依据的规则，以及保持合法所需满足的条件。
- 风险最低的默认方案：在经纪账户中持有基础证券，并办理死亡过户登记（transfer-on-death registration）。若该经纪商倒闭，SIPC 将提供最高 500,000 美元的保护额度，其中包含 250,000 美元的现金。注意事项：SIPC 不承保未注册的数字资产投资合同，且绝不覆盖因价格下跌导致的损失。
- 若购买代币，应优先选择由发行方发行或为其发行的代币（此类情况下区块链可作为官方持有人记录），而非第三方代币（参见 SEC 工作人员声明，2026年1月28日）。注意事项：第三方代币的持有人可能需承担该发行公司的破产风险，且不享有任何股东权利。
- 购买前请仔细阅读发售文件：这些文件将决定您持有的是股份、信托受益权还是仅为一项合同债权，以及身故后会发生什么。注意事项：无论采用何种形式，证券法均适用，因此仍需进行注册或符合豁免条件。
- 持有超过一年的代币通常符合长期资本利得税率标准；对于 2026 年应税收入在 49,450 美元以下的单身申报者，税率为 0%。注意事项：经纪商报告义务及 Form 1040 中的数字资产问题依然适用，且税务处理取决于底层实体的架构。
材料美国证券交易委员会诉W. J. Howey公司案，328 U.S. 293（1946年），可访问law.cornell.edu查看相关内容。美国证券交易委员会工作人员于2026年1月28日发布的关于代币化证券的声明，可在sec.gov上查看。第9.2.2课，内容为特拉华州的法定信托与代币化；第1.1.5课，内容为法律所有权与实际受益人权益。
好奇
- 如果某个代币代表某栋建筑的股份，那么该建筑的名称应记载在谁的名下呢？
- 在区块链上设置证券属性是否会改变证券法对其的适用性？
- 如果发行代币的公司倒闭了，持有这些代币的人会怎样？
探索
- 代币化是指将房地产、政府债券或基金股份等现实世界资产中的权益，以区块链上的代币形式表现出来。土地登记册或债券登记册通常不会将代币持有者列为资产所有者；实际上，这些资产的合法所有权属于特定实体，如特殊目的载体、基金或信托机构，而代币则记录了持有者对该实体的权益或对其拥有的债权。代币仅是一种记录工具，真正的权利源自法律及相关文件。本课程将简要介绍这些结构，不会推荐任何具体的代币、发行方或产品。
- 代币持有者实际拥有什么，取决于法律文件而非代币本身。根据不同的结构，持有者可能拥有特殊目的公司或基金的股份或单位，可能在信托中享有实益权益（见1.1.5节），或者仅对发行方拥有合同上的债权；如果发行方破产，这类持有者便只能成为无担保债权人。例如，在特拉华州，法定信托的规则可能会规定将实益权益的所有权记录在区块链上（见9.2.2节）。这些法律文件还决定了代币转让是否会导致官方登记册发生变化，以及密钥丢失时该如何处理。
- 在美国，许多被标记为代币形式的现实世界资产实际上都属于证券。股票和基金份额本身即属于证券，而1933年的《证券法》也涵盖了所有“投资合同”。在SEC诉W. J. Howey Co.案（1946年）中，最高法院裁定，投资合同是指这样一种契约、交易或计划：当事人将资金投入某个共同经营的项目，并期望仅通过发起人或第三方的努力来获得利润。法院还指出，无论这些权益是通过正式凭证体现，还是以实物资产中的名义份额形式存在，都无关紧要。
- 2026年1月28日，美国证券交易委员会的三个工作组发布了关于代币化证券的声明。该声明指出，证券的发行形式，以及其持有者信息是记录在链上还是链下，都不会影响联邦证券法的适用；例如，除非有例外规定，否则所有的证券发行与交易仍需进行登记。工作组将此类证券分为两类：一类是由发行方自行将其证券代币化的，此时区块链可作为持有者信息的正式记录载体；另一类则是由与发行方无关联的第三方进行的代币化操作。工作组的声明仅代表观点，并非具有约束力的规则，也可能会发生变化。
- 第三方代币引发了诸多疑问。根据相关人员的说明，这类代币未必能代表对应证券的所有权，也不一定赋予持有者该证券持有人的任何权利；此外，代币持有者还可能面临第三方的风险，比如其破产。相关人员区分了两种模式：一种是将相应证券交由第三方托管，而代币仅用于证明对该证券的权益；另一种则是代币本身就是第三方发行的证券，但仅带来经济层面的风险。与房地产或债券相关的代币也存在类似的问题。
- 其他风险则源于代码与法律之间的差异。智能合约可能会允许进行文件中未规定的转账，或者阻止法律要求进行的转账，比如向执行者转账。底层资产通常由托管方持有；如果发行方或托管方出现破产状况，代币持有人的权益能否得到保护取决于相关架构的设置方式以及当地法律的规定。税收处理则取决于相关实体以及每位持有者所在国家的法规。法律服务、资产托管和审计都需要费用，这些费用会在交易安排中由某一方承担，且费用水平差异很大。某种特定代币的具体功能只能从其发行文件中了解。
关键事实
- 在代币化的现实世界资产中，法律所有权通常属于特殊目的实体、基金或信托机构，而代币则记录持有者对该机构的权益或索赔权。
- 根据相关文件，代币持有者可能是股东或单位持有人、信托受益人，或是发行人的合同债权人而已。
- 在 SEC 诉 W. J. Howey Co. 案（1946年）中，投资合同是指将资金投入某一共同经营项目，而预期收益完全来自发起人或第三方的努力。
- 美国证券交易委员会工作人员关于代币化证券的声明（2026年1月28日）指出，证券的呈现形式，以及持有人的信息是记录在链上还是链下，都不会影响联邦证券法的适用。
- 该机构声明将代币化证券分为由发行方自行或为自身目的而进行的代币化，以及由无关第三方进行的代币化；后者的持有者可能需要承担该第三方的破产风险。
- 特拉华州法律允许法定信托的章程规定将受益权所有权记录在区块链上。
练习 九、六、三、一
9收集列举本课所述或你所阅读的资料中提到的、与代币化的现实世界资产相关的最多9项特征（有些资料列出的特征较少），例如谁拥有该资产的法定所有权、代币记录了哪些信息、由谁发行了该代币，以及如果发行方出现故障会怎样。
6归类将它们分为6类：标的资产、法律所有者、持有人的权利、证券法、第三方与托管风险，以及法规与实际操作之间的差距。
3提炼将这6个类别简化为3组：什么属于持有者、谁在法律上拥有它，以及什么来保护代币持有者的权益。
1凝结持币人的权利之所以取决于法律文件而非区块链，是因为法律文件才具有赋予权利的法律效力。
事实核查
日期、数字及数据均依据下方列出的已发表资料进行核实。