市场周期与减半

好奇

1. 历史上的价格峰值都出现在减半之后：是因果关系，还是巧合？
2. 当区块补贴减半而手续费仍然较低时，矿工的收入会如何变化？
3. 一个模型为何能完美拟合历史数据，却在处理新数据时失败呢？

探索

1. 比特币的货币政策是写死在代码中的。区块补贴最初为50 BTC，每210,000个区块（大约四年）减半一次。按照这一规则，奖励在2012年11月降至25 BTC，2016年7月降至12.5 BTC，2020年5月降至6.25 BTC，2024年4月降至3.125 BTC。这一削减由协议自动执行，无需任何委员会投票。每次减半都会使新币的每日发行量减少50%，形成一次按计划发生的稀缺性事件，这使比特币区别于供应量由当局相机管理的法币。
2. 历史市场数据显示，这几次减半之后都出现了大幅上涨，价格峰值大约在12到18个月后到来。2012年减半之后，2013年底出现暴涨；2016年减半之后，2017年12月迎来峰值；2020年开启的周期在2021年11月见顶。每次见顶之后都出现了约75%至85%的回撤。对此的解释各不相同：如果需求保持不变，新增供给减少会造成供需紧张；关注度周期推动投机资金入场；杠杆则放大了涨跌幅度。2020年至2021年的上涨还恰逢全球大规模货币刺激，这使得归因更加复杂。
3. 存量流量比（stock-to-flow）模型因PlanB在2019年发表的论文《用稀缺性为比特币价值建模》而广为流行，该模型根据现有存量与每年新增产量之比来预测价格。它对历史数据点的拟合效果极好，许多人因此将其当作预测工具。基于该模型做出的预测，包括PlanB本人后来的图表所指向的2021年底约10万美元，都没有实现。该模型假设稀缺性是价值的主要驱动因素，忽视了更广泛的宏观经济因素、监管变化以及市场结构的变化。这一失败凸显了从小样本外推的危险：三四个周期的数据远不足以确立因果关系。
4. 2024年的周期让这一规律发生了偏移，但并未明确将其打破。在4月减半之前，借助新推出的美国现货ETF的大量买入，价格于2024年3月创下历史新高。此后，价格在2025年继续刷新纪录，于减半约18个月后的2025年10月见顶，大致落在旧规律所预示的时间点上。减半究竟仍在驱动周期，还是只是与其他力量同时发生，目前仍有争议。
5. 周期还受到比特币代码之外的力量影响：利率与货币供应、衍生品市场中的杠杆，以及大型中介机构的倒闭，例如2014年的Mt. Gox和2022年的FTX，它们让下跌演变成了崩盘。任何把周期仅仅归因于减半的单一解释都忽略了其中的大部分因素，而且过去的周期也无法保证未来的走势。
6. 打开区块浏览器，找到高度为210,000、420,000、630,000和840,000的区块。检查每个区块coinbase中的区块补贴（即coinbase总额减去该区块的手续费）是否反映了减半后的数额：分别为25 BTC、12.5 BTC、6.25 BTC和3.125 BTC。记下这些区块的时间戳，确认它们之间大约相隔四年。直接核查链上数据可以证实，这一发行计划是机械执行的，与市场价格或外部事件无关。

关键事实

练习 九、六、三、一

事实核查

日期、数字及数据均依据下方列出的已发表资料进行核实。

• PlanB, 'Modeling Bitcoin Value with Scarcity' (2019)
• Bitcoin Protocol Specification: Block Subsidy Halving Schedule
• Public market price histories from major exchanges (2013-2024)