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Trustrecht/Niveau VIII · Trusts der Welt/8.3 Einen Trust führen/Lektion 2

Vermögensanlage nach der Prudent Investor Rule

Wie der US-amerikanische Uniform Prudent Investor Act und der Trustee Act 2000 in England und Wales die Vermögensanlage von Trusts prägen und welchen Platz ESG-Investments innerhalb der Loyalitätspflicht haben.

Bildung statt Rechtsberatung. Das Trustrecht variiert von Land zu Land und von Bundesstaat zu Bundesstaat; die richtige Struktur hängt von Ihrer persönlichen Situation ab. Alles, was Sie unterzeichnen, sollte von einem qualifizierten Anwalt an Ihrem Wohnsitz erstellt oder geprüft werden.

Der schlanke Weg

Der günstigste, steuerärmste, einfachste und diskreteste Weg, den das Recht erlaubt – das Beste zuerst. Jeder Schritt nennt die Regel, auf der er beruht, und die Bedingung, unter der er rechtmäßig bleibt.

  1. Günstig diversifizierte Fonds erfüllen in der Regel die Kernpflichten: UPIA §3 verlangt Diversifikation und §7 erlaubt nur angemessene und vertretbare Kosten. Haken: Die Sorgfalt wird zum Zeitpunkt jeder einzelnen Entscheidung beurteilt (§8), daher sind Strategie und Gründe bei der Auswahl zu dokumentieren.
  2. Wird das Investmentmanagement an einen qualifizierten Agenten delegiert, haftet der Trustee nicht für die Entscheidungen des Agenten, sofern Auswahl, Umfang und Überwachung vertretbar waren (UPIA §9). Haken: Die periodische Überprüfung der Leistung und Compliance des Agenten ist Teil dieser Pflicht.
  3. Das Halten einer Aktie mit niedrigem Anschaffungskurs oder eines Familienunternehmens kann sorgfältig sein, wenn besondere Umstände, wie die Steuerkosten eines Verkaufs, eine Nicht-Diversifikation vorteilhafter machen (UPIA §3). Haken: Der Trustee muss vertretbar feststellen, dass dies der Fall ist, sofern die Trustbedingungen keine Konzentration gestatten (§1).
  4. England und Wales: Laien-Trustees unterliegen einem niedrigeren Maßstab als Profis (Trustee Act 2000 s.1) und dürfen Ratschläge auslassen, deren Unnötigkeit sie vertretbar feststellen (s.5). Haken: Sie müssen dennoch Eignung und Diversifikation berücksichtigen und die Investitionen von Zeit zu Zeit überprüfen (s.4).
  5. ESG-Investments sind am sichersten, wenn sie wegen Risiko und Rendite gewählt werden; der Verzicht auf Rendite zugunsten eines sozialen Zwecks verstößt gegen die Regel des ausschließlichen Interesses, sofern keine Befugnis vorliegt (UPIA §5 comment). Haken: Ein Treugeber, der an Werten orientiertes Investieren wünscht, sollte dies in der Urkunde ausdrücklich gestatten.

MaterialienDer Uniform Prudent Investor Act (1994) mit offiziellen Kommentaren, kostenlos bei der Uniform Law Commission, oder eine Umsetzung in einem Bundesstaat wie Maine Revised Statutes Title 18-B, Kapitel 9Trustee Act 2000, Sections 1 und 3 bis 5 (England und Wales), kostenlos auf legislation.gov.ukMax M. Schanzenbach und Robert H. Sitkoff, „Reconciling Fiduciary Duty and Social Conscience: The Law and Economics of ESG Investing by a Trustee“, 72 Stanford Law Review 381 (2020)

Neugier

  1. Kann eine einzelne riskante Anlage umsichtig sein, wenn das Portfolio als Ganzes solide ist?
  2. Kann ein Trustee ökologische oder soziale Faktoren berücksichtigen, ohne die Loyalitätspflicht zu verletzen?
  3. Haftet ein Trustee für die Entscheidungen eines von ihm beauftragten Vermögensverwalters?

Erkunden

  1. Der Maßstab der Umsicht für die Vermögensanlage von Trusts in den USA geht auf Harvard College v. Amory (Massachusetts, 1830) zurück. Die ältere „Prudent Man“-Regel neigte dazu, jede Anlage für sich zu beurteilen. Das Restatement (Third) of Trusts: Prudent Investor Rule (1992) und der Uniform Prudent Investor Act (UPIA, 1994), der in den meisten Bundesstaaten übernommen wurde, änderten das. Nach UPIA §2 muss ein Trustee so anlegen, wie es ein umsichtiger Investor täte, unter Berücksichtigung der Zwecke, Bestimmungen und Ausschüttungserfordernisse des Trusts, und Entscheidungen über einzelne Vermögenswerte werden im Zusammenhang des gesamten Portfolios beurteilt, als Teil einer Gesamtstrategie mit Risiko- und Renditezielen, die für den Trust angemessen sind. Ein Trustee darf in jede Art von Vermögen anlegen, die mit dem Gesetz vereinbar ist, und der offizielle Kommentar sagt, dass keine Anlageart für sich genommen unumsichtig ist. Nach §1 ist die Regel eine dispositive Regel, die die Bestimmungen des Trusts erweitern, einschränken oder ausschließen können. Diese Lektion beschreibt die Regeln und empfiehlt keine Anlage.
  2. UPIA §2 nennt Umstände, die ein Trustee berücksichtigen muss, soweit sie von Bedeutung sind, darunter die allgemeine Wirtschaftslage, Inflation, steuerliche Folgen, die Rolle jeder Anlage im Portfolio, die erwartete Gesamtrendite aus Erträgen und Wertzuwachs, die sonstigen Mittel der Begünstigten sowie den Bedarf an Liquidität, regelmäßigen Erträgen und Erhalt oder Wachstum des Kapitals. Nach §3 muss ein Trustee diversifizieren, es sei denn, er stellt vernünftigerweise fest, dass die Zwecke des Trusts aufgrund besonderer Umstände ohne Diversifizierung besser erreicht werden. Der offizielle Kommentar nennt Beispiele: die Steuerkosten beim Verkauf einer Position mit niedriger Steuerbasis oder den Wunsch, ein Familienunternehmen zu behalten. Nach §8 wird die Einhaltung nach den Tatsachen und Umständen zum Zeitpunkt der Entscheidung beurteilt, nicht im Nachhinein. Das Gesetz legt keine prozentuale Grenze für Konzentrationen fest.
  3. UPIA §9 erlaubt einem Trustee, Anlage- und Verwaltungsaufgaben zu delegieren, die ein umsichtiger Trustee mit vergleichbaren Fähigkeiten ordnungsgemäß delegieren könnte. Der Trustee muss angemessene Sorgfalt, Sachkunde und Vorsicht walten lassen bei der Auswahl des Beauftragten, bei der Festlegung von Umfang und Bedingungen der Delegation im Einklang mit dem Trust und bei der regelmäßigen Überprüfung der Leistung des Beauftragten und der Einhaltung der Vorgaben. Der Beauftragte schuldet dem Trust angemessene Sorgfalt, und ein Trustee, der diese Anforderungen erfüllt, haftet weder den Begünstigten noch dem Trust für die Entscheidungen oder Handlungen des Beauftragten. Nach §7 darf ein Trustee nur Kosten verursachen, die im Verhältnis zum Vermögen, zu den Zwecken des Trusts und zu den Fähigkeiten des Trustees angemessen und vernünftig sind. Nach §6 muss der Trustee eines Trusts mit zwei oder mehr Begünstigten unparteiisch handeln und ihre unterschiedlichen Interessen berücksichtigen, etwa die von Ertragsbegünstigten und Restbegünstigten (Lektion 8.3.3).
  4. In England und Wales gibt der Trustee Act 2000 Trustees eine allgemeine Anlagebefugnis (s.3), vorbehaltlich der Trusturkunde. Nach s.4 müssen Trustees bei der Ausübung jeder Anlagebefugnis die „Standard-Anlagekriterien“ berücksichtigen: die Eignung von Anlagen der vorgeschlagenen Art und der konkreten Anlage für den Trust sowie das Erfordernis der Diversifizierung, soweit es den Umständen des Trusts entspricht. Sie müssen die Anlagen außerdem von Zeit zu Zeit überprüfen und erwägen, ob sie geändert werden sollten. Nach s.5 müssen Trustees vor einer Anlage und bei der Überprüfung „sachkundigen Rat“ einholen und berücksichtigen, und zwar von jemandem, den sie vernünftigerweise aufgrund seiner Fähigkeiten und praktischen Erfahrung für qualifiziert halten, es sei denn, sie kommen vernünftigerweise zu dem Schluss, dass dies unter allen Umständen unnötig oder unangemessen ist. Es gilt die Sorgfaltspflicht nach s.1, mit einem höheren Maßstab für Fachleute (Lektion 8.1.2).
  5. Uniform Trust Code §802 verlangt, dass ein Trustee den Trust ausschließlich im Interesse der Begünstigten verwaltet, und UPIA §5 wendet dieselbe „Sole Interest“-Regel auf die Vermögensanlage an. Der offizielle Kommentar zu UPIA §5 sagt, dass keine Form des „Social Investing“ mit der Loyalitätspflicht vereinbar ist, wenn sie die Interessen der Begünstigten zugunsten eines sozialen Anliegens opfert, etwa durch das Hinnehmen unterdurchschnittlicher Renditen. Als ESG-Investments (Umwelt, Soziales, Unternehmensführung) in den 2010er-Jahren zunahmen, wurde ihr Platz im Trustrecht diskutiert. In einem Artikel in der Stanford Law Review von 2020 unterschieden Max Schanzenbach und Robert Sitkoff „Collateral Benefits“-ESG, das aus ethischen Gründen oder zum Nutzen Dritter verfolgt wird und nach ihrer Auffassung ohne Ermächtigung in der Regel gegen die Sole-Interest-Regel verstößt, von „Risk-Return“-ESG, das eingesetzt wird, weil es voraussichtlich die risikobereinigte Rendite verbessert, und das nach ihrer Auffassung zulässig sein kann. Die Bestimmungen des Trusts können andere Ansätze erlauben. Das Recht entwickelt sich weiter.
  6. Beide Systeme beurteilen das Anlageverhalten weitgehend anhand des Verfahrens. Das US-Recht fragt, ob die Entscheidungen in eine Portfoliostrategie mit angemessenen Risiko- und Renditezielen passen, ob das Portfolio diversifiziert ist oder ein besonderer Umstand den Verzicht darauf rechtfertigt, ob die Kosten angemessen sind und ob eine Delegation ordnungsgemäß vorgenommen und überwacht wurde. Das englische Recht fragt, ob die Trustees Eignung und Diversifizierung berücksichtigt, die Anlagen überprüft und sachkundigen Rat eingeholt oder vernünftigerweise geschlossen haben, dass er unnötig war. In beiden kann die Trusturkunde die dispositiven Regeln ändern, etwa indem sie eine konzentrierte Beteiligung erlaubt, und nach UPIA §1 haftet ein Trustee nicht, soweit er sich berechtigterweise auf die Bestimmungen des Trusts verlassen hat. Da die Umsicht nach dem Zeitpunkt einer Entscheidung beurteilt wird, zeigen damals angefertigte Aufzeichnungen, was berücksichtigt wurde.

Kernfakten

  • Nach UPIA §2 werden Entscheidungen über einzelne Vermögenswerte im Zusammenhang des gesamten Portfolios und einer Gesamtstrategie mit angemessenen Risiko- und Renditezielen beurteilt.
  • UPIA §3 verlangt Diversifizierung, es sei denn, der Trustee stellt vernünftigerweise fest, dass die Zwecke des Trusts aufgrund besonderer Umstände ohne sie besser erreicht werden.
  • Nach UPIA §9 haftet ein Trustee, der bei Auswahl, Anweisung und Überwachung eines Beauftragten angemessene Sorgfalt walten lässt, nicht für dessen Entscheidungen oder Handlungen.
  • UPIA §7 erlaubt nur angemessene und vernünftige Anlagekosten; §6 verlangt Unparteilichkeit gegenüber den Begünstigten; nach §8 wird die Umsicht nicht im Nachhinein beurteilt.
  • Trustee Act 2000 s.4 verlangt die Berücksichtigung von Eignung und Diversifizierung sowie eine regelmäßige Überprüfung; s.5 verlangt sachkundigen Rat, es sei denn, der Trustee kommt vernünftigerweise zu dem Schluss, dass er unnötig oder unangemessen ist.
  • Der Kommentar zu UPIA §5 sagt, dass Social Investing, das die Interessen der Begünstigten opfert, die Loyalitätspflicht verletzt; Schanzenbach und Sitkoff unterscheiden „Collateral Benefits“-ESG von „Risk-Return“-ESG.

Übung neun, sechs, drei, eins

9SammelnNennen Sie bis zu 9 Anlageentscheidungen, die in dieser Lektion oder in einem hypothetischen Trustportfolio beschrieben werden (manche Quellen nennen weniger), etwa das Halten eines großen Aktienpakets eines einzigen Unternehmens, die Beauftragung eines Vermögensverwalters, die Wahl zwischen Fonds nach Kosten oder die Anwendung eines ESG-Filters.
6GruppierenOrdnen Sie sie 6 Kategorien zu: Portfoliostrategie, Diversifizierung, Delegation, Kosten, Unparteilichkeit sowie Loyalität und ESG.
3VerdichtenFassen Sie die 6 Kategorien zu 3 Gruppen zusammen: Entscheidungen darüber, was gehalten wird, Entscheidungen darüber, wer zu welchen Kosten verwaltet, und Entscheidungen darüber, wessen Interessen gedient wird.
1KristallisierenErklären Sie in 1 Satz mit eigenen Worten, warum der UPIA die Umsicht anhand des gesamten Portfolios und zum Zeitpunkt der Entscheidung beurteilt und nicht Anlage für Anlage im Nachhinein.

Faktcheck

Datumsangaben, Zahlen und Behauptungen wurden mit den unten aufgeführten veröffentlichten Quellen abgeglichen.

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