MSTR Cat

Derecho cripto/Nivel III · Tokens y derecho de valores/3.2 Las reglas de EE. UU. en transición/Lección 6

Exenciones: Regulation D, Regulation A+ y Regulation S

Cómo una venta de tokens que es una oferta de valores puede evitar el registro completo ante la SEC mediante la Regulation D, la Regulation A o la Regulation S, y por qué las condiciones de cada exención chocan con los tokens de libre negociación.

Esto es educación, no asesoramiento legal, fiscal ni de inversión. El derecho cripto varía entre países y estados, y cambia con frecuencia. Antes de actuar, verifica las normas vigentes donde vives con un abogado o asesor fiscal calificado.

La vía ligera

La ruta más barata, con menos impuestos, más sencilla y más privada que permite la ley, de mejor a peor. Cada paso indica la norma en que se apoya y la condición que la mantiene dentro de la ley.

  1. La exención más barata para una recaudación privada: la Rule 506(b), sin tope en dólares, sin tasa de presentación ante la SEC, un Form D gratuito dentro de los 15 días de la primera venta y preeminencia federal sobre el registro estatal; la condición es que no hay promoción general y la reventa queda restringida conforme a la Rule 144.
  2. Para hacer publicidad pública, la Rule 506(c) permite la promoción general si cada comprador es acreditado (ingreso superior a 200.000 dólares, o 300.000 dólares conjunto, o patrimonio neto de 1 millón de dólares sin contar la vivienda) y está verificado; siguen aplicándose los avisos y tasas estatales.
  3. La Regulation Crowdfunding permite recaudar hasta 5.000.000 de dólares por cada 12 meses del público, dentro de límites por inversor, a través de un portal de financiación o corredor registrado, con divulgación en el Form C; los valores comprados no pueden revenderse durante un año, lo que choca con los tokens de libre negociación.
  4. La Regulation S excluye las ventas fuera de Estados Unidos, a un costo mínimo, si no compran personas de EE. UU. y se respetan los períodos de cumplimiento de la Categoría 3; el flowback hacia compradores de EE. UU. en plataformas de intercambio globales la anula. Las leyes de otros países, incluida MiCA, siguen aplicándose.
  5. La Regulation A Nivel 2 permite hasta 75 millones de dólares al año del público, pero exige calificación de la SEC e informes periódicos, así que es más cara y solo sirve para recaudaciones mayores. La propuesta Regulation Crypto Assets (agosto de 2026) no es ley.

Materiales17 CFR 230.501, 230.504 y 230.506 (Regulation D) y 230.251 (Regulation A) en ecfr.gov17 CFR 230.901 y 230.903 (Regulation S) y 230.144(d), la regla del período de tenencia de los valores restringidosLa búsqueda de texto completo de EDGAR, para encontrar el Form D o la declaración de oferta de un proyecto y ver qué exención invocó

Curiosidad

  1. Si una venta de tokens es una oferta de valores, ¿el proyecto tiene que presentar una declaración de registro completa?
  2. ¿Puede un proyecto vender tokens a cualquiera en línea bajo una exención?
  3. ¿Por qué las exenciones no protegieron a algunas de las ventas de tokens más conocidas?

Explorar

  1. La Sección 5 de la Securities Act of 1933 exige que toda oferta y venta de un valor se registre ante la SEC, salvo que se aplique una exención. Si un token se vende como parte de un contrato de inversión (lecciones 3.1.1 y 3.1.4), el vendedor necesita o bien una declaración de registro o bien una exención. Las exenciones eliminan la obligación de registro, pero no la responsabilidad por fraude: una oferta exenta que contenga declaraciones falsas sigue siendo ilegal. Las tres más utilizadas son la Regulation D, para colocaciones privadas; la Regulation A, para ofertas públicas pequeñas; y la Regulation S, para ventas fuera de los Estados Unidos. Cada una fue diseñada para acciones y bonos, no para tokens que puedan negociarse al instante.
  2. La Regulation D tiene dos vías principales. La Regla 506(b) no establece un límite en dólares, pero prohíbe la promoción general (general solicitation) y permite hasta 35 compradores no acreditados en cualquier período de 90 días, siendo cada uno de ellos financieramente sofisticado. La Regla 506(c) permite la promoción general, incluyendo sitios web públicos, pero todos los compradores deben estar acreditados y el emisor debe tomar “medidas razonables para verificarlo”, por ejemplo, revisando los formularios de ingresos del IRS de los últimos dos años. Según la Regla 501, una persona está acreditada si tiene ingresos superiores a 200.000 dólares (300.000 dólares en conjunto) en cada uno de los últimos dos años, o un patrimonio neto superior a 1 millón de dólares, excluyendo la vivienda principal. La Regla 504 permite hasta 10 millones de dólares en 12 meses. El Form D debe presentarse 15 días calendario después de la primera venta.
  3. La trampa está en la reventa. Los valores adquiridos en una oferta bajo la Regulation D suelen ser “valores restringidos”. Según la Regla 144(d), un comprador que quiera recurrir a dicha regla para revenderlos debe mantenerlos durante al menos seis meses si el emisor ha sido una empresa sujeta a informes ante la SEC durante al menos 90 días, o durante un año en caso contrario. Los tokens pueden negociarse en la cadena de bloques en cuestión de minutos. Si los compradores privados son realmente un canal hacia el público, la oferta constituye una distribución pública disfrazada. En 2020, un tribunal determinó que era probable que la SEC pudiera demostrar exactamente eso respecto a las ventas de Gram por parte de Telegram a 171 compradores iniciales; posteriormente, Telegram accedió a devolver más de 1.200 millones de dólares (lección 3.1.6).
  4. La Regulation A, a menudo llamada Reg A+, es una oferta pública más pequeña abierta a inversores comunes. Según la Regla 251, el Nivel 1 permite hasta 20 millones de dólares en 12 meses y el Nivel 2 hasta 75 millones de dólares, con límites más bajos para las ventas realizadas por titulares afiliados. En una oferta de Nivel 2 de valores que no están listados en una bolsa nacional, un inversor no acreditado generalmente puede invertir no más del 10 % de lo mayor entre sus ingresos anuales o su patrimonio neto. El emisor presenta una declaración de oferta, y no se pueden realizar ventas hasta que la SEC la califique (qualify). Los emisores de Nivel 2 deben presentar informes anuales y otros informes periódicos, por lo que la carga de divulgación es real.
  5. La Regulation S es territorial: la Regla 901 establece que, en lo referente a la Sección 5, las ofertas y ventas que tienen lugar fuera de los Estados Unidos no están cubiertas por ella. La Regla 903 fija condiciones según la categoría. En el caso de los valores de capital de la Categoría 3, la categoría residual para aquellos valores que no cumplen los requisitos de las Categorías 1 o 2, existe un período de cumplimiento de distribución de un año, o seis meses para los emisores que deben presentar informes; durante este tiempo, las ventas no pueden dirigirse a personas de EE. UU. y los compradores deben certificar que no son personas de EE. UU. (US persons). En el caso de los tokens, el problema es el flowback: una moneda vendida en el extranjero puede llegar a compradores de EE. UU. a través de una plataforma de intercambio global en cuestión de horas. La Regulation S no es una licencia para vender a personas de EE. UU., y también son aplicables las leyes de otros países (lección 3.3.7).
  6. Dado que estas reglas se adaptan mal a los tokens, el 18 de agosto de 2026 la SEC propuso la Regulation Crypto Assets. Esta añadiría dos exenciones para los contratos de inversión sobre criptoactivos: hasta 5 millones de dólares durante un período de cuatro años, y hasta 75 millones de dólares en cada período de 12 meses; la segunda opción requeriría estados financieros e informes periódicos. Ambas exenciones exigirían una divulgación basada en principios y mantendrían la responsabilidad antifraude. Un puerto seguro (safe harbor) condicional consideraría que un criptoactivo no está sujeto a un contrato de inversión si se cumplen sus condiciones. Los comentarios debían presentarse antes del 20 de octubre de 2026; se trata de una propuesta, no de una ley. Una comprobación práctica: busca en EDGAR el Form D o la declaración de oferta de un proyecto y anota qué exención invoca.

Datos clave

  • La Rule 506(c) de la Regulation D permite la promoción general solo si todos los compradores son inversores acreditados y el emisor toma medidas razonables para verificar su estatus.
  • La Rule 506(b) prohíbe la promoción general y permite como máximo 35 compradores no acreditados en cualquier período de 90 días naturales.
  • La notificación del Form D debe presentarse a más tardar 15 días calendario después de la primera venta en una oferta de la Rule 504 o la Rule 506.
  • La Regulation A limita las ofertas de Nivel 1 a 20 millones de dólares y las de Nivel 2 a 75 millones de dólares en un período de 12 meses.
  • Conforme a la Categoría 3 de la Regulation S, los valores de capital (equity securities) tienen un período de cumplimiento de la distribución de un año, o de seis meses para un emisor sujeto a informes.
  • La SEC propuso la Regulation Crypto Assets el 18 de agosto de 2026, que incluye exenciones de hasta 5 millones de dólares durante cuatro años y hasta 75 millones de dólares por cada período de 12 meses.

Ejercicio nueve, seis, tres, uno

9ReunirEnumera hasta 9 ventas de tokens que conozcas, o que estés considerando para un proyecto, y anota para cada una quién podría comprar, cómo se encontró a los compradores y dónde podrían revenderse los tokens (algunas listas serán más cortas).
6AgruparClasifícalas en 6 categorías: ventas solo a inversores acreditados, ventas con publicidad pública, ventas abiertas a compradores estadounidenses no acreditados, ventas solo fuera de Estados Unidos, ventas con límites de reventa y ventas sin exención declarada.
3DestilarReduce las 6 categorías a 3 grupos: ventas que encajan en la Regulation D, ventas que encajan en la Regulation A o S, y ventas que no encajan en ninguna exención tal como se describen.
1CristalizarEscribe 1 oración explicando, con tus propias palabras, por qué un token que se negocia libremente desde el primer día tensiona una exención construida sobre límites de reventa.

Verificación de hechos

Fechas, cifras y afirmaciones verificadas con las fuentes publicadas que se enumeran a continuación.

Abrir en la academia interactiva →

EN PT ZH JA KO RU DE FR MS