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Droit crypto/Niveau III · Jetons et droit des valeurs mobilières/3.1 Le test de Howey/Leçon 5

Le rapport DAO (2017)

Comment la SEC a appliqué pour la première fois Howey à un jeton, pourquoi le vote des détenteurs de jetons n'a pas fait échec à l'élément des « efforts d'autrui », et ce que disait le rapport au sujet des plateformes de négociation.

Ceci est une ressource éducative et non un conseil juridique, fiscal ou en investissement. Le droit des crypto-actifs varie d'un pays à l'autre et d'un État à l'autre, et évolue souvent. Avant d'agir, vérifiez les règles en vigueur là où vous vivez auprès d'un avocat ou d'un conseiller fiscal qualifié.

La voie la plus légère

La voie la moins chère, la moins imposée, la plus simple et la plus discrète que permet la loi, de la meilleure à la moins bonne. Chaque étape indique la règle sur laquelle elle repose et la condition qui la maintient dans la légalité.

  1. Conception de DAO à plus faible exposition : donnez aux détenteurs de jetons un contrôle réel, sans qu'aucun curateur ni multisig ne puisse filtrer, ordonner ou opposer un veto aux propositions ; le rapport DAO (Release 34-81207, 2017) a constaté qu'un vote de pure forme laissait les acheteurs s'en remettre à autrui. Les promesses de profit continuent de jouer contre le projet.
  2. Pour la responsabilité personnelle, une structure peu coûteuse telle qu'une DAO LLC du Wyoming en vertu du Decentralized Autonomous Organization Supplement (Wyo. Stat. 17-31) peut donner aux membres une responsabilité limitée ; le revers est les dépôts annuels auprès de l'État et le fait que le droit fédéral des valeurs mobilières s'applique quelle que soit la structure.
  3. Les plateformes qui cotent des jetons qui sont des valeurs mobilières doivent s'enregistrer comme bourse ou recourir à une exemption telle qu'un système de négociation alternatif en vertu de la Rule 3b-16 ; ne coter que des jetons qui ne sont pas des valeurs mobilières (matières premières numériques ou objets de collection selon l'interprétation de la SEC de 2026) évite ce coût, sous réserve des règles étatiques de transmission de fonds.
  4. Consignez qui détient les clés d'administration et multisig, sur quoi les détenteurs peuvent voter et comment ils pourraient se coordonner ; ce relevé gratuit répond aux questions de contrôle du rapport DAO. Une gouvernance pseudonyme ne supprime pas la déclaration fiscale des distributions ou des récompenses.

MatérielLa SEC Report of Investigation: The DAO, Release No. 34-81207 (25 juillet 2017), sur sec.govLa section 21(a) du Securities Exchange Act of 1934 (15 U.S.C. 78u(a)), le pouvoir en vertu duquel le rapport a été publiéLes documents de gouvernance de toute DAO que vous connaissez : qui détient les clés d'administration ou le contrôle multisig, et sur quoi les détenteurs de jetons peuvent réellement voter

Curiosité

  1. Qu'était The DAO, et pourquoi la SEC a-t-elle rédigé un rapport plutôt que d'intenter une action ?
  2. Si les détenteurs de jetons pouvaient voter, comment s'en remettaient-ils aux efforts d'autrui ?
  3. Pourquoi un rapport sur un seul jeton parlait-il des plateformes de négociation ?

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  1. Le 25 juillet 2017, la SEC a publié la Release No. 34-81207, un « rapport d'enquête » (report of investigation) en vertu de la section 21(a) du Securities Exchange Act of 1934. Un tel rapport expose le point de vue de la Commission sur le droit sans mettre personne en cause. La SEC a indiqué que Slock.it UG, une société allemande, ses cofondateurs et des intermédiaires pouvaient avoir violé le droit des valeurs mobilières, mais elle a décidé de ne pas engager de procédure coercitive. Elle a plutôt utilisé les faits pour avertir ceux qui recourent à une « organisation autonome décentralisée » (DAO), c'est-à-dire une organisation gérée par du code de contrat intelligent (smart contract) sur une blockchain, que le droit des valeurs mobilières peut leur être applicable.
  2. The DAO a été créée par Slock.it et ses cofondateurs en tant qu'entité à but lucratif qui financerait des projets et partagerait les rendements avec les détenteurs de jetons. Le directeur technique de Slock.it, Christoph Jentzsch, a rédigé le livre blanc et a comparé le dispositif à « l'achat d'actions d'une société et l'obtention de … dividendes ». Le code a été déployé sur la blockchain Ethereum aux alentours du 29 avril 2016. Du 30 avril au 28 mai 2016, The DAO a vendu environ 1,15 milliard de jetons DAO pour environ 12 millions d'ether (ETH), valant à l'époque environ 150 millions de dollars. Les détenteurs pouvaient voter sur des propositions et transférer leurs jetons sur des plateformes web.
  3. Le 17 juin 2016, un attaquant a exploité une faille du code de The DAO pour détourner environ 3,6 millions d'ETH, soit un tiers des ETH levés. Le code a empêché l'attaquant de les déplacer pendant 27 jours. Les cofondateurs de Slock.it et d'autres ont soutenu un « hard fork », une modification du protocole Ethereum adoptée par la majeure partie du réseau, entrée en vigueur le 20 juillet 2016. Le fork a déplacé tous les fonds de The DAO, y compris ceux détenus par l'attaquant, vers une adresse de récupération où les détenteurs de jetons DAO pouvaient échanger leurs jetons contre des ETH. Le piratage a façonné le récit ; l'analyse juridique portait sur la vente initiale.
  4. En appliquant Howey (leçon 3.1.1), la SEC a constaté un investissement d'argent parce que l'ETH compte comme valeur (leçon 3.1.2), et une attente raisonnable de profit parce que la promotion décrivait un fonds à but lucratif. La question clé était l'effort. Les propositions ne pouvaient être soumises au vote qu'après examen par des « Curators », un groupe de onze personnes choisies par Slock.it qui détenaient la clé multisig des Curators et contrôlaient la liste blanche des adresses pouvant recevoir des fonds. Les Curators fixaient l'ordre et la fréquence des propositions, et un Curator pouvait diviser par deux le quorum de vote une semaine sur deux. Les cofondateurs de Slock.it faisaient aussi activement la promotion de The DAO et de sa gouvernance.
  5. Le vote n'a pas changé le résultat. Le rapport a constaté que les droits de vote des détenteurs ne leur donnaient aucun contrôle réel parce que le vote était « largement de pure forme » (perfunctory), limité aux propositions que les Curators avaient validées et souvent avec peu d'information, et parce que les détenteurs étaient pseudonymes et largement dispersés, ce qui rendait difficile toute action concertée. Le rapport a aussi constaté que les plateformes négociant les jetons DAO semblaient répondre à la définition d'une « bourse » (exchange) de la Rule 3b-16(a), de sorte qu'elles devaient s'enregistrer comme bourse nationale de valeurs mobilières ou recourir à une exemption, comme l'exploitation en tant que système de négociation alternatif (alternative trading system). Cela s'applique que l'émetteur soit une entreprise ou une DAO.
  6. Le rapport DAO a ouvert la période d'application répressive aux jetons qui a suivi (leçons 3.1.6 et 3.2.1). L'interprétation de la SEC de mars 2026 le cite comme la première application de Howey aux cryptos par la Commission et consigne les critiques de l'approche fondée sur les poursuites qui a suivi. Elle change aussi le cadre en classant de nombreux crypto-actifs comme non-valeurs mobilières qui peuvent néanmoins être vendus dans le cadre de contrats d'investissement (leçon 3.2.2). Une vérification pratique, tirée du rapport : pour toute DAO, identifiez qui peut filtrer, ordonner ou opposer un veto aux propositions, qui détient les clés d'administration ou multisig, et si les détenteurs de jetons pouvaient réalistement se coordonner. La responsabilité personnelle dans les DAO est traitée dans la leçon 5.3.4.

Faits clés

  • Le rapport DAO est la SEC Release No. 34-81207, datée du 25 juillet 2017, publiée en vertu de la section 21(a) du Securities Exchange Act of 1934.
  • La SEC a décidé de ne pas engager de procédure coercitive contre Slock.it UG, ses cofondateurs ou des intermédiaires au sujet de The DAO.
  • Du 30 avril au 28 mai 2016, The DAO a vendu environ 1,15 milliard de jetons DAO pour environ 12 millions d'ETH, valant environ 150 millions de dollars.
  • Le 17 juin 2016, un attaquant a détourné environ 3,6 millions d'ETH, soit un tiers des ETH levés, et un hard fork est entré en vigueur le 20 juillet 2016.
  • Le rapport a constaté que les droits de vote des détenteurs de jetons DAO ne leur donnaient aucun contrôle réel, de sorte qu'ils s'en remettaient aux efforts de Slock.it et des Curators.
  • Le rapport a indiqué que les plateformes négociant les jetons DAO semblaient répondre aux critères de la Rule 3b-16(a) pour être une bourse.

Exercice neuf, six, trois, un

9RassemblerDressez la liste d'au plus 9 pouvoirs dans une DAO que vous connaissez : qui peut proposer, filtrer, ordonner, opposer un veto, exécuter, mettre à niveau le code, détenir des clés multisig ou déplacer les fonds de la trésorerie.
6RegrouperClassez-les en 6 groupes : pouvoirs détenus par une équipe fondatrice, par un petit groupe nommé, par les détenteurs de jetons, par du code sans contrôle humain, par des prestataires extérieurs, et peu clairs.
3DistillerRamenez les 6 groupes à 3 : pouvoirs qui ressemblent à des efforts de gestion essentiels d'autrui, pouvoirs que les détenteurs de jetons exercent réellement, et pouvoirs qu'il faudrait examiner.
1CristalliserRédigez 1 phrase expliquant pourquoi la SEC a dit que les votes des détenteurs de jetons DAO ne leur donnaient pas de contrôle réel.

Vérification des faits

Les dates, les chiffres et les affirmations ont été vérifiés à l’aide des sources publiées listées ci-dessous.

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