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暗号資産法/レベル III · トークンと証券法/3.3 欧州とその他の地域/レッスン 3

MiCAにおけるステーブルコイン：EMTsとARTs

MiCAによる単一通貨の電子マネートークン（EMT）とバスケット裏付け型資産参照トークン（ART）の取扱い：発行主体、裏付けとなる資産、利息の禁止、およびユーロ以外の大口トークンに対する上限。

本コースは教育を目的としたものであり、法律・税務・投資に関する助言ではありません。暗号資産に関する法律は国や州によって異なり、頻繁に変わります。行動する前に、お住まいの地域の現行ルールを資格のある弁護士または税理士にご確認ください。

最小コストの道

法律が認める範囲で、最も安く、税負担が最も軽く、最も簡単で、最もプライバシーを守れる方法を、優先順に示します。各ステップには根拠となるルールと、合法であり続けるための条件を記しています。

  1. 保有者にとって最もコストの低い出口：MiCA第49条に基づき、電子マネー・トークンは発行体からいつでも、額面通り（パー）、償還手数料なしで直接償還されなければならない。ただし、EUの一般投資家に対して提供できるのは、ESMAの登録簿にその発行体が記載されているコインに限られるという制約がある。
  2. 開発者は、新規発行するのではなく、すでに登録済みの電子マネー・トークンを使用すべきである。発行には信用機関または電子マネー事業体の免許が必要であり、40営業日前にホワイトペーパーを届出なければならない。また、第三者がこれを提供するには、発行体の書面による同意を得る必要がある。
  3. 報酬の設計は活動量に基づき、保有期間に基づくことは決してしないこと：第40条および第50条により、トークンの保有期間に紐づくいかなる利益も、発行体、サービスプロバイダー、または第三者からの支払いを問わず、禁止された利息とみなされる。
  4. 支払い機能にはユーロベースのトークンを使用することが望ましい。第23条に定められた100万件の取引制限および1日あたり2億ユーロの制限は、資産ベースのトークンに適用され、また第58条第3項により、EU外通貨を参照する電子マネー型トークンにも適用される。

用意するものEUR-LexにおけるMiCA第III章および第IV章（第16条から第58条）ESMAの暫定MiCA登録ファイル：電子マネー・トークンに関するホワイトペーパー（EMTWP.csv）および資産参照型トークン発行体（ARTZZ.csv）あなたが使用するユーロまたはドル参照型トークンの暗号資産ホワイトペーパー、特に償還に関するセクション

問い

  1. 電子マネートークン（EMT）と資産参照トークン（ART）の法的な違いは何ですか？
  2. ステーブルコイン発行体や取引所は、EUの保有者に利息を支払うことができるか？
  3. なぜ、一部の有名なステーブルコインはEUのプラットフォームで提供されないのでしょうか？

探究

  1. MiCAはステーブルコインを2種類に分けている。電子マネートークン（EMT）とは、ユーロや米ドルなどの公式通貨の価値を参照することで安定した価値を維持しようとする暗号資産である（第3条第1項第7号）。資産参照トークン（ART）は、複数の通貨、商品、その他の暗号資産など、別の価値や権利、またはそれらの組み合わせを参照することで安定した価値を維持しようとするものである（第3条第1項第6号）。違いは単純で、1つの通貨を参照する場合はEMT、それ以外の場合はARTとなる。第48条第2項では電子マネートークンを電子マネーとみなしているため、MiCAに別の定めがない限り、2009/110/EC号指令も適用される。米国における対応内容については、レッスン3.2.4を参照のこと。
  2. EUで一般に提供されたり取引が認められたりするEMTを発行できるのは、信用機関または認可された電子マネー機関のみであり、その場合は少なくとも40営業日前に当局に通知し、ホワイトペーパーを公表しなければならない（第48条）。その他の者がこれを提供するには、発行体の書面による同意が必要である。第49条により、すべてのホルダーは発行体に対する請求権を有する：トークンは資金の受領時に額面通りで発行され、いつでも、手数料なしに、額面通りの資金として償還されなければならない。第54条では、受領した資金の少なくとも30%を信用機関の別口座に保管し、残りは安全で流動性が高くリスクの低い金融商品に運用することが義務付けられている。
  3. ART発行体は、第21条に基づく認可を受けるか、または第17条に基づきホワイトペーパーが承認された信用機関でなければならない。第35条では、最低でも350,000ユーロ、資産平均準備金の2%、または前年度の固定経費の4分の1のいずれか多い額の自己資本が必要とされる。第36条では、発行体の財産から法的に分離された資産準備金が求められ、これにより破産時に債権者がそれに手をつけることができない。第39条では、保有者は手数料なしに、現金または対象資産の引き渡しによって恒久的な償還権を有する。2026年10月中旬時点で、ESMAの認可済みART発行体の暫定登録簿には記載がなかった。
  4. MiCAでは、両種類のトークンに対する利回り（イールド）の付与が禁止されている。第40条および第50条により、発行体やこれらのトークンに関連して業務を行う暗号資産サービスプロバイダーは、利息を付与することが禁じられている。ホルダーがトークンを保有する期間に応じて支払われるあらゆる報酬やその他の利益も利息に該当し、これには発行体または第三者によって直接支払われる純額補償や同等の効果を持つ割引も含まれる。これは、EUのステーブルコインを中心に報酬プログラムを設計する開発者にとっての罠であり、保有期間が長くなるほど増えるロイヤルティボーナスやリベートも実質的には利息とみなされる可能性がある。
  5. 規模によっては追加の規則が適用される。第43条に定められた重要トークンの基準としては、ホルダー数が1,000万人を超えること、価値または準備金が50億ユーロ以上であること、または1日あたりの取引件数が250万件以上かつ取引額が5億ユーロ以上であることが挙げられる。欧州銀行監督機構（EBA）では、これらの条件のうち少なくとも3つを満たす場合にトークンを重要と分類し、より厳格な要件の適用およびEBAの関与を伴う。第23条では上限が設けられており、交換手段として使用されるARTが単一通貨圏内で1日あたりの取引件数が100万件を超え、かつ取引額が2億ユーロを超える場合、発行体は発行を停止し、40営業日以内に削減計画を提出しなければならない。第58条第3項では、EU外の通貨を参照するEMTにも同様の上限が適用される。
  6. 2026年10月時点で、ESMAの電子マネートークン・ホワイトペーパー登録簿には、例えばフランスのACPR（金融商品取引管理局）の監督下にあるCircle Internet Financial Europe SAS（2024年7月1日付）、フィンランドのPaxos Issuance Europe、Société Générale-Forgeなどが記載されているが、TetherのUSDTは含まれていない。発行主体が認可されていないトークンは、EU内で一般に提供したり取引に上場させたりすることはできず、そのためプラットフォームは上場前に必ず確認を行う必要がある。実用的なチェック方法としては、EUのユーザー向けにステーブルコインを活用した支払いや取引機能を構築する前に、登録簿から発行主体および具体的なトークンを調べ、その償還条件を確認し、ユーロを参照しているか他の通貨を参照しているかを記録しておくことだ。

重要な事実

  • MiCA第3条第1項第7号によれば、電子マネートークンはある法定通貨の価値を参照し、資産参照型トークンはその他のあらゆる価値や組み合わせを参照する。
  • 第48条により、EUで一般公衆に提供される電子マネートークンを発行できるのは、信用機関および電子マネー機関のみと定められている。
  • 第49条では、電子マネートークンは額面通りに発行され、いつでも額面通りで償還手数料なしに償還されなければならないと定めている。
  • 第40条および第50条では、発行体やサービス提供者が、保有期間に応じた特典を含む、資産連動型トークンや電子マネー・トークンに利息を付与することを禁止している。
  • 第35条では、資産連動型トークンの発行者は、35万ユーロ、平均準備金の2%、または固定経費の4分の1のうち最も高い額に相当する自己資本を保持しなければならない。
  • 第23条により、資産連動型トークンの発行者は、単一通貨圏内での交換手段としての利用が1日あたり100万件を超え、かつ2億ユーロを超えた時点で発行を停止しなければならない。

演習 九・六・三・一

9集めるこれまでに使用した、または見たことのあるステーブルコインやステーブルバリュー・トークンを9つまで挙げ、それぞれが何をペッグ（固定）しているかを記載してください。
6まとめるそれらを、ユーロ参照型、ドル参照型、その他の単一通貨型、複数通貨またはコモディティ・バスケット型、暗号資産裏付け型またはアルゴリズム設計型、そしてペッグが確認できないトークンという6つのカテゴリーに分類してください。
3絞り込む6つのカテゴリを、電子マネートークン（EMT）、資産参照トークン（ART）、およびMiCA上のステータスが不明なトークンの3つのグループに集約する。
1結晶化するEUのステーブルコインを保有している期間が長くなるほど報酬が増える仕組みが、MiCAの利息禁止規定の対象となり得る理由を1文で説明してください。

事実確認

日付、数字、主張は、下記に記載された公表資料と照合して確認しました。

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