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信託法/レベル VI · 保護/6.2 オフショア/レッスン 6

金融における特別目的信託

証券化が、スポンサーから資産を分離するために特別目的会社や慈善・特定目的信託が保有するオーファン構造、そして米国の法定信託をどのように活用しているか。

これは教育であり、法的助言ではありません。信託法は国や州によって異なり、適切な構造はあなたの状況に依存します。あなたが署名するものはすべて、お住まいの地域の資格を持った弁護士による起草またはレビューを受けるべきです。

最小コストの道

法律が認める範囲で、最も安く、税負担が最も軽く、最も簡単で、最もプライバシーを守れる方法を、優先順に示します。各ステップには根拠となるルールと、合法であり続けるための条件を記しています。

  1. 個人にとって最も簡素な活用方法は、デラウェア州法定信託受益権を同種交換（like-kind exchange）の代替資産として利用することです。Rev. Rul. 2004-86により、不動産をこれと交換しても§1031の下で利益の認識を繰延べることができます。注意点：45日以内に特定し、180日以内に決済を完了させる必要があります。
  2. 資産担保証券（asset-backed notes）の投資家は、スポンサーが費用を負担して取得した「真の譲渡（true-sale）」および「非連結（non-consolidation）」に関する法律意見に依存しています。目論見書の「発行体（issuing entity）」セクションは無料で閲覧可能です。注意点：実質的連結（substantive consolidation）は稀ですが、起こり得ます（In re Owens Corning, 2005）。
  3. スポンサーが保有する孤児SPV（orphan SPV）を慈善信託（イギリス）または目的信託（ケイマン諸島、バミューダ）に置くことで、資産を破産隔離（bankruptcy-remote）状態に保つことができます。注意点：帳簿、銀行口座、意思決定を厳格に分離しておかなければ、裁判所が譲渡の性質を変更したり、各実体を連結したりする可能性があります。
  4. 会計上の判断は持株比率ではなく支配（control）に基づきます。そのため、孤児SPVであっても米国基準やIFRSの下で連結対象とされる場合があります。注意点：これらの構造は大規模な取引に適しており、小規模な利用者が手数料を支払っても追加の保護は得られません。

用意するものレッスン6.2.5　意図的信託およびSTAR・VISTA制度資産担保証券のプロスペクトスーツにある「発行主体」の項目、もしそれを読んでいるのであれば信頼できる情報源による、オーファン型特殊目的車両に関する法律事務所ガイド

問い

  1. 銀行は、自分が所有していない企業になぜ融資を売るのでしょうか？
  2. 「孤児会社」の所有者は誰で、なぜ誰かがその株式を保有するのでしょうか？
  3. 特殊目的車両とそのスポンサーの間の分離を解消できるものは何か？

探究

  1. 証券化において、多くの場合銀行である発行者は、住宅ローンや自動車ローン、クレジットカードの債権などの資産群を特別目的会社（SPV）に売却する。SPVは投資家に対して債券や証書を発行してその代金を支払い、その返済は資産から生じるキャッシュフローによって行われる。こうした仕組みの目的は「破産隔離」であり、もし発行者が後に倒産しても、それらの資産は融資の担保として差し出されたのではなく「真正な売買」によって譲渡されているため、発行者の債権者はその資産を請求することができないようになっている。
  2. 設立者がSPVを所有している場合、会計上、規制上、または破産手続き上の観点からSPVは設立者のグループの一部と見なされる可能性があり、分離する意義が失われてしまう。一般的な解決策として「孤児SPV」がある。これは、その株式を慈善信託や目的信託に基づき専門の受託者が保有しているため、取引関係者の誰もそれを所有していない。SPVには通常、管理会社出身の独立した取締役が置かれ、行える業務に制限が設けられており、投資家のためにその資産を債権受託者に担保として提供する。
  3. 慈善信託は最初に利用され、英米法体系では今なお一般的である。これは、英米法が原則として非慈善目的の信託を認めていないからだ（レッスン6.2.5）。ケイマン諸島（STAR信託）やバミューダ（1989年信託（特別規定）法）のように、目的信託に関する法律がある管轄区域では、代わりに目的信託が用いられることが多い。その目的は通常、SPVの株式を保有し取引を支援することであり、場合によっては残余受益者として慈善団体が指定される。債務が返済されると、SPVは通常清算され、わずかな剰余金は信託に移管される。
  4. アメリカでは、多くの資産担保証券の発行体自体が信託である。よく使われるのはデラウェア法定信託であり、これは1988年にデラウェアビジネス信託法として制定され、2002年に名称が変更されたデラウェア法定信託法に基づいて設立される信託である。投資家は証券や債券を保有し、信託契約によって受託者の行動が制限される。発行体として信託を利用することは、資産を独自の債権者やガバナンスを持つ別の法人に置く方法の一つである。
  5. 分離は失敗する可能性がある。裁判所は「売却」を担保付き融資として再分類し、資産を元の企業の財産に留めることがある。米国の破産手続きでは、裁判所はSPVの資産・負債を関連会社のものと統合する「実質的な統合」を命じることがある。In re Owens Corning（第3巡回区、2005年）の判決において、裁判所はこれを、各企業がその独立性を無視し、債権者がそれらを一つの存在として扱うような場合や、事務処理が絶望的に絡み合っている場合にのみ用いられる、稀な最終手段の救済策だと述べた。このため、取引文書では通常、別々の帳簿、銀行口座、意思決定プロセスが求められ、弁護士は真の売却か統合でないかについて意見を出すことが多い。
  6. オーファン構造は、利用される一方で批判も浴びている。米国の会計基準やIFRSでは、SPVの株式を所有している者だけでなく、実質的にそのSPVをコントロールしている者が重視されるため、オーファンSPVでもスポンサー企業の財務諸表に組み入れられる場合がある。こうした構造は大規模な金融取引に利用され、そのコストは取引や地域によって大きく異なる。この解説ではその仕組みを説明するものであり、特定の構造の利用を推奨するものではない。

重要な事実

  • 証券化において、発行元は資産を特別目的会社に売却し、その会社が投資家向けに債券や証券を発行することで資金を調達します。
  • 破産の隔絶性は真正な売買に依存するため、それが失敗した場合、発起人の債権者は当該資産を請求することはできない。
  • このオーナーシップのないSPVの株式は、慈善目的や特定の目的を持つ信託において受託者が保有しているため、取引関係者の誰もそれを所有していない。
  • 慈善信託はイギリスの孤児制度において一般的であり、ケイマンやバミューダのように法律で認められている場所では目的信託が用いられます。
  • 多くの米国の資産担保証券発行体は、1988年に制定されたデラウェア・ビジネス・トラスト法に基づき設立されるデラウェア州法上の信託です。
  • 米国の破産裁判所は、SPVと関連会社の分離性が無視されている場合や、両者の事業が絶望的に絡み合っている場合に、SPVと関連会社を統合する珍しい救済手段である実質的統合を命じることがある。

演習 九・六・三・一

9集める読んでいるプロスペクトの要約や記事に記載されている証券化商品の特徴を、9つまで挙げてください（一部はそれより少ない場合もあります）。例えば、発起人、売却された資産、発行体の形態、株式を保有している者、取締役、およびノート・トラスティなどです。
6まとめるそれらを、当事者、資産、発行体の法的形態、発行体の所有権、ガバナンスと分離性、そして不明な事実の6つのカテゴリーに分類してください。
3絞り込む6つのカテゴリーを3つのグループに分けます：破産回避を支援する要素、それを弱める可能性のある要素、そして弁護士に尋ねたい質問です。
1結晶化する証券化ファンドは、設立した銀行ではなく信託によって所有されることが多いのは、リスクを分離し運用の中立性を保つためだからです。

事実確認

日付、数字、主張は、下記に記載された公表資料と照合して確認しました。

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