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가상자산법/레벨 III · 토큰과 증권법/3.2 변화하는 미국 규정/수업 1

집행을 통한 규제와 그 비판들

SEC가 2017년부터 2024년까지 소송을 통해 암호화폐에 하우이 테스트를 어떻게 적용했는지, 왜 비판자들은 이를 불공평하다고 평가했는지, 그리고 법원이 실제로 내린 판결은 무엇인지.

교육 목적이며 법률, 세무 또는 투자 자문이 아닙니다. 가상자산 관련 법은 국가와 주(州)마다 다르며 자주 바뀝니다. 행동하기 전에 거주지의 현행 규정을 자격을 갖춘 변호사나 세무사에게 확인하세요.

가장 가벼운 길

법이 허용하는 범위에서 가장 저렴하고, 세금이 가장 적고, 가장 간단하며, 가장 사적인 방법을 우선순위대로 정리했습니다. 각 단계마다 근거가 되는 규정과 합법성을 유지하는 조건을 밝힙니다.

  1. 변동하는 집행에 대한 가장 저렴한 보호책은 가장 강력한 문서인 법률, 위원회 규칙 또는 위원회 해석(예: 2026년 3월의 Release 33-11412)에 의존하는 것입니다. 이는 제3순회법원이 2025년에 지적했듯이, 어떠한 기관이나 법원에도 구속력이 없는 직원들의 성명서나 연설보다 우선합니다.
  2. 누구나 제출 수수료 없이 SEC에 규칙 입법을 청원하거나 직원에게 무조치 서한(no-action letter)을 요청할 수 있습니다. Coinbase의 2022년 청원에 대해 2025년에 기각이 자의적이라는 판결이 내려졌습니다. 단, 무조치 서한은 명시된 사실에만 적용되며 직원들에게만 구속력이 있을 뿐입니다.
  3. 의존하는 모든 출처를 날짜와 발행 주체를 명시하여 기록을 유지하십시오. Terraform(2023년)과 Ripple 사건에서 적법고지(fair-notice) 항변이 기각되었으므로, 동시적 양심적 기록은 책임 면제가 아니라 과징금 감면에 기여합니다. 집행 과정을 통해 형성된 정책은 새로운 위원회에 의해 뒤집힐 수 있습니다.

준비물코인베이스 인크. 대 SEC 사건, 번호 23-3202(2025년 1월 13일)에 대한 제3순회항소법원의 판결문, 비바스 판사의 동의 의견 포함헤스터 피어스 위원의 반대 의견 “크라켄 다운”(2023년 2월 9일) 및 크라켄 스테이킹 합의와 관련된 SEC 보도자료 2023-252026년 3월에 발표된 SEC의 암호자산 관련 해석 자료(공문 번호 33-11412)의 제1부로, 위원회가 2025년 이전의 접근 방식을 설명하고 있는 부분입니다.

호기심

  1. ‘집행을 통한 규제’란 과연 무엇을 의미하며, 법에 위배되는 것인가요?
  2. SEC가 대부분의 토큰을 증권으로 간주한다고 생각했다면, 왜 어떤 토큰들이 그에 해당하는지 명시한 규칙을 만들지 않았을까요?
  3. 비평가들은 법정에서 승소했나요, 아니면 대부분 패소했나요?

탐구

  1. 미국의 정부 기관은 두 가지 주요 방식으로 정책을 수립할 수 있습니다. 하나는 행정절차법(APA)의 공고 및 의견수렴 절차를 통해 규칙을 제정하는 것이고, 다른 하나는 변호사들이 ‘심판’이라고 부르는 방식으로 사례별로 처리하는 것입니다. 연방법은 일반적으로 기관이 이 둘 중 어느 쪽을 선택할 수 있도록 허용합니다. 2017년부터 2024년까지 SEC가 취한 암호화폐 관련 접근 방식에 대해 비평가들은 이를 ‘집행을 통한 규제’라고 부릅니다. DAO 보고서(3.1.5절) 이후, 해당 기관은 암호화폐 전용 규칙보다는 주로 집행 조치를 통해 하우이 테스트(3.1.1절)를 적용했습니다. SEC가 2026년 3월에 발표한 해석 자료에서도 일부 위원들과 전문가들이 그들의 이전 접근 방식을 바로 그런 식으로 묘사했다고 인정하고 있습니다.
  2. 비평가들은 모순된 메시지들을 지적했다. 2018년 6월의 연설에서 당시 기업금융국 국장이었던 윌리엄 힌먼은 디지털 자산은 ‘그 자체로는 증권이 아니다’고 말했다. 2022년 9월에는 게리 젠슬러 위원장이 약 1만 개의 토큰 중 ‘압도적 다수가 증권에 해당한다’고 밝혔으며, 2023년 10월에는 대부분의 암호화 자산이 ‘투자계약 기준을 충족할 가능성이 높다’고 말했다. 한편 해당 기관은 Kik, LBRY, Ripple과 같은 토큰 발행사들(3.1.6절 및 3.1.7절 참조)과 함께 관련 플랫폼들을 상대로 소송을 제기했으며, 2023년 6월 6일에는 코인베이스가 미등록 거래소, 중개업체, 청산 기관으로 운영되고 있다고 주장하며 소송을 제기했다.
  3. 일부 비평가들은 SEC 내부에 있었다. 2023년 2월 9일, 크라켄은 자사의 스테이킹 서비스 프로그램이 등록되지 않은 증권 판매 행위에 해당한다는 혐의에 합의하고, 해당 프로그램을 중단하고 3천만 달러를 지불하기로 했다. 헤스터 피어스 위원은 ‘크라켄 다운’이라는 제목의 성명을 통해 반대 의견을 내놓았다. 그녀는 암호화폐 관련 상품들이 SEC의 등록 절차를 거치지 못하고 있으므로 등록은 현실적인 선택이 아니며, “성장 중인 산업에서 법률이 무엇인지 집행 조치를 통해 사람들에게 알리는 것은 효율적이거나 공정한 규제 방식이 아니다”고 주장했다. 핵심 불만사항은 적절한 사전 통지 문제였다. 기업들은 소송을 당하기 전까지는 규칙을 알 수 없다고 주장했다.
  4. 코인베이스는 이 문제를 공식적으로 검토했습니다. 2022년 7월, 코인베이스는 디지털 자산이 언제 증권에 해당하는지에 대한 규칙을 마련해 달라고 SEC에 요청했으나, SEC는 단 한 문장으로 그 요청을 거절했습니다. 2025년 1월 13일, 코인베이스 인크. 대 SEC 사건(번호 23-3202)에서 제3순회항소법원은 이러한 거절 결정이 ‘결론적이고 충분한 근거가 없어 자의적이고 변덕스럽다’고 판단하고 보다 상세한 설명을 요구했습니다. 법원은 SEC에 규칙 제정을 시작하라고 명령하는 것을 거부했습니다. 동의 의견을 낸 비바스 판사는 SEC가 자신들의 입장을 명확히 하는 대신 ‘개별 기업들을 상대로 소송을 제기한다’며, 이러한 전략이 ‘헌법적 통지 문제를 야기할 수 있다’고 썼습니다.
  5. 비판자들이 모든 것을 이기지는 못했습니다. 기관들은 여전히 사안별로 집행 방침을 결정할 수 있으며, 제3순회항소법원도 직원들의 발언은 단지 그들 개인의 견해일 뿐이어서 어떤 기관이나 법원에도 구속력이 없다고 지적했습니다. 판사들도 개별 사건에서 공정한 통지 의무를 주장하는 반론을 받아들이지 않았습니다. SEC 대 Terraform Labs 사건(뉴욕 남부지방법원, 2023년)에서 법원은 피고들이 SEC가 결코 채택하지 않은 입장을 근거로 통지 문제를 ‘조작’하려 했다고 판단했습니다. SEC의 접근 방식을 지지하는 이들은 하우이 원칙이 의도적으로 유연하며, 많은 토큰들이 수익을 약속하며 판매되었다고 주장합니다. 따라서 이러한 비판은 대체로 정책 및 설명 의무와 관련된 것이지, 집행 중심의 정책 자체가 불법이라는 규칙에 관한 것은 아닙니다.
  6. 이 논쟁으로 인해 해당 기관의 방침이 바뀌었습니다. 2025년 2월 27일, SEC는 코인베이스에 대한 소송을 기각하기로 합의했으며, 마크 우예다 임시 의장은 그 암호화폐 관련 입장이 “일반 대중과의 소통 없이 주로 집행 조치를 통해 표현되어 왔다”고 말했습니다(수업 3.2.2). 어떤 문서든 읽을 때 실용적으로 확인해야 할 점은 그것이 법률, 위원회 규정, 해석문, 직원 성명, 연설문, 혹은 합의 결정인지를 파악하는 것입니다(수업 1.1.3). 합의는 당사자들에게만 구속력이 있으며, 연설문은 아무에게도 구속력이 없습니다. 집행을 통해 만들어진 정책은 새로운 위원회에 의해 변경될 수 있으므로, 모든 자료의 날짜와 발표 주체를 반드시 기록해 두어야 합니다.

핵심 사실

  • 2018년 6월의 연설에서 SEC 기업금융국장 윌리엄 힌먼은 디지털 자산은 ‘그 자체만으로는 증권이 아니다’라고 말했습니다.
  • 2023년 2월 9일, 크라켄은 자사의 스테이킹 프로그램과 관련된 SEC의 고발을 해결하기 위해 해당 프로그램을 중단하고 3천만 달러를 지불하는 데 동의했으며, 피어스 위원은 이에 반대표를 던졌습니다.
  • SEC는 2023년 6월 6일 코인베이스를 미등록 거래소, 중개업체 및 청산 기관으로 운영했다고 주장하며 고소했습니다.
  • 2025년 1월 13일, 제3순회법원은 코인베이스의 규제 마련 요청을 SEC가 거부한 것이 자의적이고 변덕스럽다고 판단했지만, 새로운 규제를 제정하라는 명령은 내리지 않았습니다.
  • SEC 대 테라폼 랩스 사건(S.D.N.Y. 2023)에서 법원은 피고측의 공정한 통지 주장을 기각했습니다.
  • SEC는 2025년 2월 27일에 코인베이스에 대한 집행 조치를 철회하는 데 동의했습니다.

연습 아홉, 여섯, 셋, 하나

9모으기연설, 직원 성명, 법원 판결, 합의된 명령 또는 위원회 보도자료 등에서 인용된, 토큰이 증권인지 여부에 관한 내용을 최대 9개까지 나열하십시오(일부 목록은 더 짧을 수 있음).
6묶기이들을 법률, 위원회 규칙 또는 해석, 법원 판결, 확정된 집행 명령, 직원 성명, 그리고 연설 또는 인터뷰의 6가지 카테고리로 분류하십시오.
3추리기6개의 범주를 3개 그룹으로 줄이세요: 모든 사람에게 구속력을 가하는 자료, 해당 소송 당사자들에게만 구속력을 가하는 자료, 그리고 누구에게도 구속력을 가하지 않는 자료.
1결정화SEC 관계자의 발언이 동일한 토큰에 관한 법원 판결보다 권위가 낮은 이유를 나만의 언어로 한 문장으로 설명하세요.

팩트 체크

날짜, 수치 및 주장은 아래에 명시된 출처들을 통해 확인되었습니다.

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