MSTR Cat

Криптоправо/Уровень III · Токены и законы о ценных бумагах/3.2 Меняющиеся правила США/Урок 1

Регулирование через принудительное применение и его критики

Как SEC применяла критерий Howey к криптовалюте в основном через иски с 2017 по 2024 год, почему критики называли это несправедливым и что суды на самом деле решили.

Это образовательный материал, а не юридическая, налоговая или инвестиционная консультация. Законодательство о криптоактивах различается от страны к стране и от штата к штату и часто меняется. Прежде чем действовать, уточните действующие правила по месту жительства у квалифицированного юриста или налогового консультанта.

Экономный путь

Самый дешёвый, с наименьшими налогами, самый простой и самый приватный путь, который допускает закон, — от лучшего к худшему. Для каждого шага указано, на какой норме он основан и при каком условии остаётся законным.

  1. Самая дешёвая защита от меняющегося правоприменения — опираться на самый сильный документ: статут, правило Комиссии или толкование Комиссии (например, Release 33-11412, март 2026 года) имеют приоритет над заявлениями сотрудников и выступлениями, которые не связывают ни ведомство, ни суд, как отметил Третий округ в 2025 году.
  2. Любой может обратиться в SEC с ходатайством о нормотворчестве или запросить у сотрудников письмо о непринятии мер (no-action letter) без регистрационного сбора; ходатайство Coinbase 2022 года привело к решению 2025 года о том, что отказ был произвольным. Условие: письмо о непринятии мер охватывает только указанные факты и связывает только сотрудников.
  3. Ведите датированный файл каждого источника, на который опираетесь, отмечая, кто его издал; защита о справедливом уведомлении не удалась в Terraform (2023) и Ripple, поэтому современные добросовестные записи снижают штрафы, но не ответственность. Политику, созданную через принудительные меры, новая Комиссия может отменить.

МатериалыЗаключение Третьего апелляционного округа по делу Coinbase, Inc. v. SEC, No. 23-3202 (13 января 2025 г.), включая совпадающее мнение судьи БибаОсобое мнение члена Комиссии Хестер Пирс «Kraken Down» (9 февраля 2023 г.) и пресс-релиз SEC 2023-25 о мировом соглашении по стейкингу KrakenРаздел I толковательного релиза SEC о криптоактивах от марта 2026 года (Release No. 33-11412), где Комиссия описывает свой подход до 2025 года

Любопытство

  1. Что на самом деле означает «регулирование через принудительное применение» и противоречит ли оно закону?
  2. Если SEC считала, что большинство токенов — ценные бумаги, почему она никогда не написала правило, указывающее, какие именно?
  3. Выиграли ли критики в суде или в основном проиграли?

Исследование

  1. Американское ведомство может создавать политику двумя основными способами: писать правила через процедуру уведомления и комментирования по Закону об административной процедуре (APA) либо вести дела по одному, что юристы называют адъюдикацией (adjudication). Федеральный закон, как правило, позволяет ведомству выбирать. «Регулирование через принудительное применение» («regulation by enforcement») — название, которое критики дали подходу SEC к криптовалюте в 2017–2024 годах. После доклада о DAO (урок 3.1.5) ведомство применяло критерий Howey (урок 3.1.1) главным образом через принудительные меры, а не через специальное правило о криптовалюте. Собственный толковательный релиз SEC от марта 2026 года признаёт, что некоторые члены Комиссии и комментаторы описывали её прежний подход именно так.
  2. Критики указывали на противоречивые сигналы. В выступлении в июне 2018 года Уильям Хинман, тогда директор Отдела корпоративных финансов, сказал, что цифровой актив «сам по себе не является ценной бумагой». В сентябре 2022 года председатель Гэри Генслер сказал, что из почти 10 000 токенов, по его мнению, «подавляющее большинство являются ценными бумагами», а в октябре 2023 года — что большинство криптоактивов «вероятно, отвечают критерию инвестиционного контракта». Между тем ведомство подавало иски против эмитентов токенов, таких как Kik, LBRY и Ripple (уроки 3.1.6 и 3.1.7), а затем против платформ: 6 июня 2023 года оно подало иск против Coinbase, утверждая, что та действовала как незарегистрированная биржа, брокер и клиринговое агентство.
  3. Некоторые критики находились внутри SEC. 9 февраля 2023 года Kraken урегулировала обвинения в том, что её программа «стейкинг как услуга» была незарегистрированным предложением ценных бумаг, согласившись прекратить программу и выплатить 30 млн долларов США. Член Комиссии Хестер Пирс выразила особое мнение в заявлении под названием «Kraken Down». Она утверждала, что криптопредложения не проходят через регистрационный конвейер SEC, поэтому регистрация не была реалистичным вариантом, и что «использование принудительных мер, чтобы объяснять людям, что такое закон в формирующейся отрасли, — неэффективный и несправедливый способ регулирования». Главная претензия — справедливое уведомление (fair notice): фирмы говорили, что не могут знать правила, пока их не привлекли к суду.
  4. Coinbase формально проверила этот довод. В июле 2022 года она обратилась в SEC с ходатайством написать правила о том, когда цифровые активы являются ценными бумагами; SEC отклонила ходатайство одним абзацем. 13 января 2025 года по делу Coinbase, Inc. v. SEC (No. 23-3202) Третий округ постановил, что отказ «носит формальный характер и недостаточно обоснован, а потому произволен и капризен» («arbitrary and capricious»), и вернул его для более полного объяснения. Суд отказался приказать SEC начать нормотворчество. Судья Биб, высказывая совпадающее мнение, написал, что SEC «судится с компаниями по отдельности» вместо того, чтобы прояснить свои взгляды, и что эта стратегия «вызывает конституционные опасения относительно уведомления».
  5. Критики выиграли не всё. Ведомства всё ещё могут выбирать принудительные меры по отдельным делам, а Третий округ отметил, что выступления сотрудников отражают лишь взгляды выступающих и не связывают ни ведомство, ни суд. Судьи также отвергали защиту о справедливом уведомлении по отдельным делам: в деле SEC v. Terraform Labs (S.D.N.Y. 2023) суд сказал, что ответчики пытались «сфабриковать» проблему уведомления из позиции, которую SEC никогда не занимала. Сторонники подхода SEC утверждали, что Howey намеренно гибок и что многие токены продавались с обещаниями прибыли. Поэтому критика в основном касается политики и обязанности объяснять, а не правила о том, что политика, основанная на принудительных мерах, незаконна.
  6. Дискуссия изменила ведомство. 27 февраля 2025 года SEC согласилась прекратить дело против Coinbase, а исполняющий обязанности председателя Марк Уэйеда сказал, что её взгляды на криптовалюту «в значительной мере выражались через принудительные меры без привлечения широкой общественности» (урок 3.2.2). Практическая проверка для любой позиции, о которой вы читаете: определите, какой это документ — статут, правило Комиссии, толкование Комиссии, заявление сотрудников, выступление или приказ по мировому соглашению (урок 1.1.3). Мировое соглашение обязывает только его стороны, а выступление не обязывает никого. Политику, созданную через принудительные меры, новая Комиссия может отменить, поэтому датируйте каждый источник и отмечайте, кто его издал.

Ключевые факты

  • В выступлении в июне 2018 года директор Отдела корпоративных финансов SEC Уильям Хинман сказал, что цифровой актив «сам по себе не является ценной бумагой».
  • 9 февраля 2023 года Kraken урегулировала обвинения SEC по своей программе стейкинга, согласившись прекратить её и выплатить 30 млн долларов США, а член Комиссии Пирс выразила особое мнение.
  • SEC подала иск против Coinbase 6 июня 2023 года, утверждая, что та действовала как незарегистрированная биржа, брокер и клиринговое агентство.
  • 13 января 2025 года Третий округ постановил, что отказ SEC на ходатайство Coinbase о нормотворчестве был произвольным и капризным, но отказался приказать начать нормотворчество.
  • В деле SEC v. Terraform Labs (S.D.N.Y. 2023) суд отверг довод ответчиков о справедливом уведомлении.
  • SEC согласилась прекратить принудительное дело против Coinbase 27 февраля 2025 года.

Упражнение девять, шесть, три, один

9СобратьПеречислите до 9 заявлений о том, является ли токен ценной бумагой, которые вы видели цитируемыми, например выступление, заявление сотрудников, судебное решение, соглашение о приказе или релиз Комиссии (некоторые списки будут короче).
6СгруппироватьРазделите их на 6 категорий: статуты, правила или толкования Комиссии, судебные решения, приказы по урегулированным мерам принудительного применения, заявления сотрудников и выступления или интервью.
3Выделить главноеСведите 6 категорий к 3 группам: источники, обязательные для всех, источники, обязательные только для сторон дела, и источники, не обязательные ни для кого.
1КристаллизоватьНапишите 1 предложение, объясняющее своими словами, почему выступление должностного лица SEC является менее весомым основанием, чем судебное решение по тому же токену.

Проверка фактов

Даты, цифры и утверждения были проверены по приведенным ниже опубликованным источникам.

Открыть в интерактивной академии →

EN PT ES ZH JA KO DE FR MS