MSTR Cat

Undang-undang Kripto/Tahap III · Token dan undang-undang sekuriti/3.1 Ujian Howey/Pelajaran 7

Ripple: jualan institusi dan jualan pertukaran

Mengapa sebuah mahkamah mendapati jualan langsung Ripple terhadap XRP kepada institusi merupakan kontrak pelaburan, manakala jualan melalui pertukaran tanpa nama tidak dianggap begitu, dan bagaimana kes ini berakhir pada tahun 2025.

Pendidikan, bukan nasihat undang-undang, cukai atau pelaburan. Undang-undang kripto berbeza antara negara dan negeri, dan kerap berubah. Semak peraturan semasa di tempat anda tinggal dengan peguam atau penasihat cukai yang berkelayakan sebelum anda bertindak.

Laluan paling ringan

Laluan paling murah, paling rendah cukai, paling mudah dan paling peribadi yang dibenarkan undang-undang, bermula dengan yang terbaik. Setiap langkah menyatakan peraturan yang menjadi asasnya dan syarat yang mengekalkannya sah.

  1. Bagi pembeli, laluan paling murah ialah pembelian sekunder secara anonim: pembeli platform pertukaran (exchange) yang tidak mengenal pasti penjual 'berada dalam kedudukan yang sama dengan pembeli di pasaran sekunder' (SEC v. Ripple, S.D.N.Y. 2023). Namun, satu keputusan mahkamah daerah sahaja tidak mengikat mana-mana mahkamah lain, dan keuntungan modal masih tertakluk kepada cukai.
  2. Penerbit yang menjual secara terus kepada institusi yang dikenali di bawah kontrak hendaklah menggunakan pengecualian seperti Rule 506(b) atau 506(c) dan memfailkan Form D percuma dalam tempoh 15 hari dari jualan pertama; jualan institusi Ripple bernilai $728.9 juta tanpa pengecualian sedemikian telah menghasilkan denda sebanyak $125,035,150.
  3. Pembayaran kepada pekerja dan rakan kongsi dalam bentuk token tidak memenuhi unsur pelaburan wang (investment-of-money) di bawah ujian Howey dalam kes Ripple; namun, nilai tersebut masih merupakan pampasan yang tertakluk kepada cukai, dan jualan semula dengan pantas oleh penerima ke pasaran boleh menarik perhatian pihak berkuasa.
  4. Rekodkan saluran setiap jualan, sama ada kedua-dua pihak saling mengenali, terma kontrak dan tempoh kunci (lockup). Tafsiran SEC pada Mac 2026 menyenaraikan XRP sebagai komoditi digital dan menyatakan bahawa aset bukan sekuriti tidak membawa kontrak pelaburan ke dalam perdagangan sekunder secara buta; ini adalah pandangan agensi yang mahkamah mungkin akan semak semula.

BahanPendapat bertarikh 13 Julai 2023 dalam kes SEC v. Ripple Labs, Inc., No. 20 Civ. 10832 (S.D.N.Y.).Pengumuman Litigasi SEC No. 26306 (8 Mei 2025) dan No. 26369 (7 Ogos 2025)Pengumuman SEC No. 33-11412 (17 Mac 2026), nota kaki 51 mengenai komoditi digitalUntuk setiap jualan token yang anda kaji, rekod mengenai saluran jualan, pihak berurusan, terma kontrak dan tempoh pengekalan aset.

Ingin tahu

  1. Bagaimanakah satu token yang sama boleh menjadi sebahagian daripada kontrak pelaburan dalam satu jualan tetapi tidak dalam yang lain?
  2. Adakah keputusan Ripple menentukan bahawa semua perdagangan token di bursa berada di luar undang-undang sekuriti?
  3. Berapa banyak yang akhirnya perlu dibayar oleh Ripple?

Teroka

  1. SEC telah menyaman Ripple Labs, Inc. serta eksekutifnya, Bradley Garlinghouse dan Christian Larsen, di Daerah Selatan New York pada 22 Disember 2020, dengan alasan tawaran dan jualan XRP yang tidak didaftarkan. Pada 13 Julai 2023, Hakim Analisa Torres mengeluarkan keputusan berdasarkan penilaian ringkas, iaitu proses di mana hakim membuat keputusan berdasarkan fakta-fakta yang tidak dipertikaikan tanpa perlu perbicaraan. Beliau berpendapat bahawa “XRP, sebagai token digital, bukanlah kontrak pelaburan secara sendirinya”, dan menganalisis setiap jenis jualan secara berasingan. Beliau juga menolak ujian yang dicadangkan oleh pihak terdakwa, yang memerlukan kewujudan kontrak, kewajipan selepas jualan, serta hak untuk mendapat bahagian daripada keuntungan.
  2. Rekod tersebut menerangkan tiga kategori. Jualan institusi merupakan jualan langsung melalui kontrak bertulis kepada pembeli institusi, dana lindung nilai dan pihak lain, bernilai kira-kira $728.9 juta. Jualan berprogram pula ialah jualan di bursa aset digital melalui algoritma perdagangan, bernilai kira-kira $757.6 juta. Pengedaran lain pula merujuk kepada XRP yang diberikan sebagai bayaran, seperti kepada pekerja; Ripple merekodkan nilai pertimbangan bukan tunai sebanyak kira-kira $609 juta untuk perkara ini. Secara berasingan, SEC mendakwa bahawa Larsen dan Garlinghouse telah menjual sekurang-kurangnya $450 juta dan $150 juta XRP masing-masing. Mahkamah menggunakan tiga unsur Howey (pelajaran 3.1.2 hingga 3.1.4) untuk setiap kategori tersebut.
  3. Jualan institusi tersebut merupakan kontrak pelaburan. Pembeli membayar wang; Ripple mengumpulkan dana tersebut dan setiap pembeli menerima XRP yang serupa, lalu terbentuklah sebuah entiti bersama. Pemasaran oleh Ripple membuatkan pembeli-pembeli berpengalaman menjangkakan bahawa Ripple akan menggunakan wang tersebut untuk mencipta aplikasi bagi XRP serta meningkatkan nilainya. Sesetengah kontrak mempunyai syarat pengekangan atau had jual semula yang berkaitan dengan jumlah dagangan, dan mahkamah mendapati hal ini tidak selaras dengan pembelian XRP sebagai mata wang. Mahkamah menolak hujah defendan mengenai “notis yang adil” untuk jualan-jualan ini, dengan berpendapat bahawa prinsip Howey serta kes-kes yang digunakan sebagai rujukan telah menyediakan notis yang diperlukan.
  4. Jualan secara programatik bukanlah begitu. Ia merupakan transaksi “tawaran/tanya buta”: Ripple tidak tahu siapa yang membeli, dan pembeli pula tidak tahu bahawa mereka membeli daripada Ripple. Sejak 2017, jualan sebegini menyumbang kurang daripada 1% daripada jumlah dagangan XRP di seluruh dunia, jadi kebanyakan pembeli di bursa langsung tidak membayar Ripple sama sekali. Menurut mahkamah, pembeli secara programatik “berada dalam situasi yang sama seperti pembeli di pasaran sekunder”. Motif spekulatif sahaja tidak mencukupi. Jualan oleh para eksekutif juga gagal atas sebab yang sama, manakala pengagihan lain pula gagal memenuhi syarat pelaburan wang. Dalam nota kaki, mahkamah secara jelas membiarkan terbuka sama ada jualan di pasaran sekunder oleh pihak lain merupakan transaksi sekuriti atau tidak.
  5. SEC telah menolak tuntutan yang masih ada terhadap para eksekutif tersebut pada tahun 2023. Keputusan akhir pada 7 Ogos 2024 mengenakan denda sivil sebanyak $125,035,150 ke atas Ripple serta perintah larangan terhadap pelanggaran pendaftaran selanjutnya; kedua-dua pihak kemudian merayu kepada Second Circuit. Pada 8 Mei 2025, mereka mengemukakan permohonan penyelesaian untuk meminta mahkamah daerah membatalkan perintah larangan tersebut dan mengurangkan denda yang perlu dibayar kepada SEC kepada $50 juta. Pada 26 Jun 2025, mahkamah menolak permohonan tersebut kerana tidak mendapati sebarang keadaan luar biasa yang memerlukan perubahan terhadap keputusan tersebut. Pada 7 Ogos 2025, kedua-dua pihak menarik balik rayuan mereka, menjadikan keputusan akhir, denda serta perintah larangan itu tetap berkuat kuasa.
  6. Oleh kerana rayuan tersebut ditarik balik, tiada mahkamah rayuan yang membuat keputusan berkenaan perbezaan antara institusi dan pertukaran kripto, dan pendapat mahkamah daerah tidak mengikat mahkamah-mahkamah lain. Tafsiran SEC pada Mac 2026 menyenaraikan XRP sebagai “komoditi digital” yang bukan merupakan sekuriti, dan menyatakan bahawa aset yang bukan sekuriti tidak melibatkan kontrak pelaburan dalam transaksi sekunder di mana pembeli tidak akan secara munasabah mengharapkan janji penerbit akan dipenuhi (pelajaran 3.1.4). Itu merupakan pandangan agensi tersebut, bukan keputusan mahkamah. Semakan praktikal: untuk setiap penjualan token, catat saluran transaksi, sama ada pembeli dan penjual mengenali satu sama lain, terma kontrak serta sebarang syarat penguncian aset.

Fakta utama

  • SEC telah memfailkan kes SEC v. Ripple Labs, Inc. di Daerah Selatan New York pada 22 Disember 2020.
  • Pada 13 Julai 2023, Hakim Analisa Torres memutuskan bahawa penjualan institusi oleh Ripple sebanyak kira-kira $728.9 juta dalam bentuk XRP merupakan tawaran dan penjualan kontrak pelaburan yang tidak didaftarkan.
  • Pendapat yang sama menyatakan bahawa jualan berprogram oleh Ripple di bursa-bursa, sebanyak kira-kira $757.6 juta, tidak memenuhi unsur jangkaan keuntungan mengikut kriteria Howey.
  • Keputusan akhir pada 7 Ogos 2024 mengenakan denda sivil sebanyak $125,035,150 terhadap Ripple serta perintah larangan terhadap pelanggaran pendaftaran di bawah Akta Sekuriti yang seterusnya.
  • Pada 26 Jun 2025, mahkamah daerah menolak permintaan pihak-pihak terbabit untuk membatalkan perintah larangan tersebut dan mengurangkan denda yang perlu dibayar kepada SEC kepada $50 juta.
  • Pada 7 Ogos 2025, SEC dan Ripple menarik balik rayuan timbal balik mereka, menjadikan keputusan akhir tahun 2024 tetap berkuat kuasa.

Latihan sembilan, enam, tiga, satu

9KumpulSenaraikan sehingga 9 penjualan atau pemindahan bagi satu token yang anda ketahui, dengan mencatatkan untuk setiap satunya penjual, pembeli jika diketahui, saluran, syarat harga dan sebarang tempoh penguncian.
6KelompokkanSusunnya kepada 6 kumpulan: jualan kontrak langsung kepada institusi, jualan langsung kepada individu, jualan pertukaran tanpa nama oleh penerbit, jualan pertukaran oleh orang dalam, pemindahan sebagai pembayaran, dan penjualan semula antara pihak ketiga.
3SaringKurangkan 6 kumpulan kepada 3, mengikut panduan Ripple Court: jualan seperti Jualan Institusi, jualan seperti Jualan Berprogram, dan pemindahan tanpa pelaburan wang.
1KristalkanMahkamah Ripple menyatakan bahawa pembeli pertukaran yang buta tidak bergantung pada usaha Ripple seperti yang dilakukan oleh pembeli institusi.

Semakan fakta

Tarikh, angka dan dakwaan telah disemak berbanding dengan sumber yang diterbitkan yang disenaraikan di bawah.

Buka dalam akademi interaktif →

EN PT ES ZH JA KO RU DE FR