Криптоправо/Уровень V · Создатели и запуск проектов/5.1 Запуск токена/Урок 3

Обещания доходности: слова, превращающие токен в ценную бумагу

Почему по американскому праву собственные заявления эмитента о будущей работе и прибыли определяют, является ли продажа токенов инвестиционным контрактом, и какие формулировки регуляторы и суды расценивали как обещания.

Это образовательный материал, а не юридическая, налоговая или инвестиционная консультация. Законодательство о криптоактивах различается от страны к стране и от штата к штату и часто меняется. Прежде чем действовать, уточните действующие правила по месту жительства у квалифицированного юриста или налогового консультанта.

Экономный путь

Самый дешёвый, с наименьшими налогами, самый простой и самый приватный путь, который допускает закон, — от лучшего к худшему. Для каждого шага указано, на какой норме он основан и при каком условии остаётся законным.

Не дайте никаких обещаний относительно цены, доходности, сжигания, листингов или вех работы команды до запуска или в момент запуска. Это ничего не стоит, и SEC Release 33-11412 утверждает, что ожидание прибыли покупателем не является обоснованным без обещанных эмитентом управленческих усилий.
Если вы публикуете дорожную карту, описывайте, что делает продукт, а не то, как держатели получат прибыль; релиз рассматривает расплывчатые заявления без осуществимого бизнес-плана как маловероятные для создания ожиданий прибыли, но нет ни одного решающего фактора.
Не платите за хайп со стороны фанов и не координируйте его. SEC учитывает хайп третьих лиц только в том случае, если эмитент санкционировал его или сговаривался в этом, но эта защита исчезает, как только вы платите промоутерам или пишете для них сценарии.
Добавьте простые предупреждения о рисках (прибыль не ожидается, возможна полная потеря средств), что бесплатно и помогает в соответствии с потребительским законодательством, но дисклеймер рядом с детализированной дорожной картой не отменяет её, а невыполненная обещанная работа по-прежнему привлекает иски о мошенничестве.
Для пользователей ЕС whitepaper в соответствии с MiCA не должен содержать никаких утверждений о будущей стоимости (статья 6(4)) и должен предупреждать о полной потере средств и неликвидности (статья 6(5)), что снижает риски без дополнительных затрат.

МатериалыSEC Release No. 33-11412 (17 марта 2026 г.), раздел IV.A о заявлениях и обещанияхЗаявление сотрудников SEC по мемкоинам (27 февраля 2025 г.), включая сноску со списком типичных заявлений о мемкоинахСтатьи 6(4) и 6(5) Регламента ЕС MiCA о содержании whitepaperWhitepaper, сайт и официальные посты в социальных сетях проекта, опубликованные до его запуска

Любопытство

Превращает ли заявление о том, что токен «летит на Луну», его в ценную бумагу?
Защитит ли эмитента дисклеймер о том, что покупателям не следует ожидать прибыли?
Считаются ли посты энтузиастов-фанов обещаниями со стороны эмитента?

Исследование

В соответствии с интерпретацией SEC от 17 марта 2026 г. (Release No. 33-11412), токен, который сам по себе не является ценной бумагой, подпадает под действие инвестиционного контракта, когда эмитент побуждает людей инвестировать средства в общее предприятие «с заявлениями или обещаниями предпринять существенные управленческие усилия», от которых покупатели могли бы разумно ожидать прибыли. Без передачи таких обещаний SEC утверждает, что ожидание прибыли не было бы обоснованным. Таким образом, для запуска на рынке США именно слова эмитента являются триггером. Урок 3.1.4 охватывает правила относительно источника, времени и канала; в этом уроке мы рассматриваем содержание, то есть какие заявления действуют как обещания.
В релизе указано, что обещания с наибольшей вероятностью создают обоснованное ожидание прибыли, когда они «явны и недвусмысленны» в отношении работы, которую эмитент будет выполнять, демонстрируют способность эмитента выполнить эту работу и объясняют, как эта работа приведет к прибыли. В качестве примера приводится план с детализированными вехами, временной шкалой, информацией о персонале, источниками финансирования и объяснением того, как держатели получат прибыль. Заявления, которые являются расплывчатыми или «не содержат и тени осуществимого бизнес-плана», без вех и финансирования, скорее всего, не создадут такого ожидания. SEC добавляет, что ни один отдельный фактор не является решающим. Хайп со стороны независимых фанов не учитывается, если только эмитент его не санкционирует или не сговаривается в этом.
Обещания доходности — самый очевидный случай. В деле SEC v. Edwards (2004) Верховный суд постановил, что обещанная фиксированная доходность, в том случае 14% годовых на лизинг обратно арендованных телефонных аппаратов, может являться инвестиционным контрактом (урок 3.1.4). В своем деле против BitConnect, поданном 1 сентября 2021 г., SEC утверждала, что инвесторов привлекали в «Программу кредитования» заявлениями о том, что проприетарный «торговый бот для управления волатильностью» будет генерировать чрезмерно высокую доходность. В исковом заявлении SEC против SafeMoon от 2023 года цитировался whitepaper, в котором говорилось, что «токеномика» токена «подтолкнет цену к стратосферным историческим максимумам». Цифры по доходности, целевые цены и обещанные сжигания для повышения цены напрямую говорят о прибыли.
Дисклеймеры помогают, но не решают вопрос. В заявлении сотрудников SEC от 27 февраля 2025 г. о мемкоинах был приведен список типичных заявлений: покупателям не следует ожидать прибыли, никто не намерен работать ради получения доходности, у монет нет практического применения, покупатели могут потерять все, и монеты предназначены только для развлечений. Однако оно не распространялось на продукты, помеченные как мемкоины «в попытке обойти» законы о ценных бумагах, а интерпретация 2026 года подчеркивает, что заявления сотрудников не имеют юридической силы. С момента дела Howey суды смотрят на экономическую реальность, поэтому дисклеймер, размещенный рядом с детализированной дорожной картой, не стирает эту карту (урок 3.2.3).
Слова имеют значение даже в тех случаях, когда вопрос о ценных бумагах решается в пользу эмитента. В деле Aguilar v. Baton Corporation (S.D.N.Y., 31 августа 2026 г.) мемкоин, продвигавшийся с обещанием «роста в 222 222 раз» и пятиэтапной дорожной картой, завершающейся листингом на биржах, все же был признан не являющимся инвестиционным контрактом, поскольку средства покупателей не объединялись для финансирования проекта (урок 5.1.4). Однако в релизе SEC указано, что анализ обещаний отделен от законодательства о защите от мошенничества, и эмитент, который не выполняет обещанную работу, может столкнуться с ответственностью за мошенничество. Таким образом, обещание доходности рискованно вдвойне: оно может создать ценную бумагу, а также оказаться ложным (урок 5.1.7).
В Европе требования к формулировкам еще строже. В соответствии со статьёй 6(4) MiCA whitepaper криптоактива не должен содержать никаких утверждений о будущей стоимости криптоактива, а статья 6(5) требует четких заявлений о том, что он может потерять свою стоимость частично или полностью, что он не всегда может быть передан и что он может не обладать ликвидностью. Практическая проверка: соберите все заявления с официальных каналов до запуска, выделите каждое, в котором упоминаются цена, доходность, возвраты, сжигания, листинги, вехи или работа команды, и спросите себя по каждому из них, мог бы ли покупатель разумно расценить это как обязательство эмитента повысить стоимость токена.

Ключевые факты

SEC Release No. 33-11412 утверждает, что при отсутствии передачи со стороны эмитента заявлений или обещаний предпринять существенные управленческие усилия ожидание прибыли покупателем не было бы обоснованным.
В релизе указано, что расплывчатые заявления, не содержащие и тени осуществимого бизнес-плана, скорее всего, не создадут обоснованного ожидания прибыли.
В деле SEC v. Edwards (2004) Верховный суд постановил, что схема, обещающая фиксированную доходность, может являться инвестиционным контрактом.
Заявление сотрудников SEC о мемкоинах (27 февраля 2025 г.) не распространяется на продукты, помеченные как мемкоины в попытке обойти федеральные законы о ценных бумагах.
В исковом заявлении SEC против SafeMoon от ноября 2023 года цитировалось утверждение из whitepaper о том, что токеномика SafeMoon «подтолкнет цену к стратосферным историческим максимумам».
Статья 6(4) MiCA запрещает включать в whitepaper криптоактива утверждения о будущей стоимости данного криптоактива.

Упражнение девять, шесть, три, один

9СобратьПеречислите до 9 заявлений с официального сайта токена, из его whitepaper или социальных аккаунтов (некоторые списки будут короче), точно воспроизведя слова и дату публикации каждого заявления.

6СгруппироватьРазделите их на 6 категорий: заявления о цене или доходности, цифры по доходности или наградам, вехи и пункты дорожной карты, заявления о команде или финансировании, предупреждения о рисках и дисклеймеры, а также язык сообщества или развлекательный контент.

3Выделить главноеСведите 6 категорий к 3 группам: заявления, обещающие управленческую работу или прибыль; заявления, предостерегающие от ожиданий того или другого; и заявления, не относящиеся ни к тому, ни к другому.

1КристаллизоватьНапишите 1 предложение, в котором вы укажете единственное заявление из вашего списка, которое с наибольшей вероятностью будет расценено как обещание прибыли, и объясните, что именно делает его таковым.

Проверка фактов

Даты, цифры и утверждения были проверены по приведенным ниже опубликованным источникам.

Открыть в интерактивной академии →

EN PT ES ZH JA KO DE FR MS